Por Alejandro Radonjic
El verano estuvo calmo en el frente nominal. En enero, el IPC marcó 2,3%; en febrero, 2% y en marzo, 3,3%. “Calmo”, en métricas criollas, por cierto. En más del 90% de los países del mundo, son resultados muy negativos y preocupantes. Por estos pagos, casi que se festejó. Considerando la inflación de 47,6% de 2018 y 53,8% del 2019, era un arranque de año más prometedor.
Tuvo que ver, y bastante, la calma del “billete”: el 2° de enero, el mayorista cerró en $59,85 y el viernes pasado, apenas arriba de $66. La otra parte la explicó el hecho de que se pisaron las tarifas de servicios públicos. A cambio de “cepo hard” (control por cantidad preexistente y, además, por precio, tras el impuesto PAIS) y más déficit fiscal (vía mayores subsidios a las empresas), se apagaron los motores de la inflación de Cambiemos. Si bien la inflación no bajó a 0%, volvió a los niveles tolerables de 2% y 2% y alguito.
Llegó el Covid-19
Pero esa configuración ya no corre más. Pasaron cosas, alguien diría. Y vaya qué pasó Una pandemia, nada menos. En marzo, se paró el país (y el mundo también); el BCRA (que desde el día 1 anticipó que sería un apéndice funcional del Tesoro) empezó a bombear y la brecha cambiaria empezó a ampliarse. En el medio, se complicó la situación financiera: en marzo, el riesgo país se duplicó: pasó de 2.000 a más de 4.000 puntos. El default, dicen los que saben, es cada vez más probable. Si se consuma, el riesgo país escalará aún más. Con un gasto público en ascenso e ingresos en baja, la “maquinita” estará a tope y la película nominal que se venga puede ser distinta.
“Las presiones cambiarias llegaron para quedarse”, dice Invecq. “Más pesos disponibles como consecuencia de la expansión fiscal se encontrarán entonces con menos dólares como consecuencia del deterioro exportador. Mientras esta sea la combinación de variables exógenas, el resultado en el mercado cambiario difícilmente sea una estabilidad en la cotización de la moneda extranjera. Por el contrario, con expectativas de mayor emisión en el corto plazo y exportaciones deteriorándose, cabría esperar que los mercados de cambios permanezcan bajo presión por bastante tiempo más”, dijeron en su reporte del fin de semana.
Un debate conocido
Hay varios riesgos. El principal es que se “filtre” a la formación de precios y el dólar de $110, o más, sea la referencia. Nada indica que eso ya está ocurriendo, sin embargo. A fines de 2015, hubo un debate en en el equipo de Cambiemos. Eran épocas con algunos ribetes similares, con dólar oficial planchado y brecha cambiaria. Eran otros números por cierto: $9 y $16, aproximadamente. Según algunas voces, los precios ya estaban referenciados en el paralelo y la convergencia cambiaria no debería generar “pass-through”, es decir, inflación adicional. ¿Qué pasó? La inflación saltó hasta 40%. Moraleja: la referencia era el oficial.
A menos que el BCRA decida poner el oficial en $110 (algo que, obviamente, no hará y puede elegir no hacer dado el “cepo hard”), la “filtración” a precios no ocurrirá. Es probable, eso sí, que se aceleren las microdevaluaciones. “Es probable que se adelante nuestra proyección de $87 del dólar oficial para diciembre. Recomendamos buscar cobertura cambiaria a pagos de importaciones del segundo semestre”, dice Fernando Marull en su reporte del fin de semana. De hecho, dice Marull, si bien hay superávit comercial (por las importaciones bajas), “el BCRA volvió a vender reservas la semana pasada, algo llamativo para la época del año (cuando el agro ya cosechó el 56% de la soja y 34% del maíz)”.
Foto y película
Según el Grupo SBS, la foto es buena pero la película no tiene final feliz. En su último reporte, dicen: “La inflación núcleo medida por el IPC-OJF de Ferreres se desplomó desde un promedio de 0,8% semanal en las 4 semanas previas a la cuarentena hasta -0,2% promedio en las primeras 3 semanas de aislamiento”. Ayer lo confirmó Orlando Ferreres en Radio 10. Según dijo, el IPC de abril daría menos de 2%. El más bajo en un largo tiempo. Según SBS, sin embargo, la película inquieta. “Las presiones monetarias siguen aumentando a me dida que el BCRA emite pesos para financiar los gastos del Tesoro y sostener su estrategia de acumulación de reservas. Dos datos reflejan la magnitud de las presiones de manera elocuente. Por un lado, el BCRA ya emitió casi $1 billón para financiar al Tesoro desde agosto. Por otra parte, el M2 privado crece a 15,7% mensual y 91,2% interanual. Seguimos esperando que las presiones monetarias deriven en una aceleración inflacionaria a medida que la economía se vaya normalizando y por eso mantenemos nuestra proyección de inflación en 48,5% para 2020 y 59% en los próximos 12 meses”, concluyen desde el Area de Research de SBS.
Se acelerará (algo)
En un informe distribuido ayer, Ecolatina hace un cóctel con estos ingredientes. “La inflación volverá a acelerarse 'ma non troppo' (pero no demasiado)”, dicen. Aun considerando que todavía resta emitir alrededor de $1 billón, o 40% de la base monetaria actual. Es decir “nuevos pesos” para financiar un agujero primario que estiman en 4% del PIB.
Sobre la suba de los paralelos Ecolatina dice: “Si bien estos movimientos sumarán presiones a la inflación, lo cierto es que a 'la correa de transmisión' de estos motores le falta 'lubricante'. Por ejemplo, el impacto en los precios de la mayor oferta de pesos es limitado en un escenario de ventas deprimidas y dólar oficial controlado. ¿Cómo se trasladará a precios la suba del dólar no oficial? La primera fuente es la de expectativas, de tenue impacto en el período 2012-2015, pero con mayor efecto en esta coyuntura de mayor inflación y fragilidad e inestabilidad económica. La segunda es indirecta pero no por ello menos importante: la creciente brecha cambiaria alienta la subfacturación de exportaciones y la sobrefacturación de importaciones reduciendo el excedente de dólares en el mercado formal. Ante esto, el BCRA podría optar por no recomponer Reservas (algo poco aconsejable), o convalidar ciertas subas del tipo de cambio oficial (acompañando la depreciación de las principales monedas de la región), con impacto directo en el nivel de precios. Por lo tanto, a las complicaciones propias de la cuarentena (que impone sobrecostos de operación para las actividades esenciales) y su efecto sobre las expectativas, se sumaron la emisión y la suba del dólar paralelo, que tarde o temprano terminarán impactando en el nivel general de precios”.
Pero, también, hay otros factores jugando en el sentido inverso: desinflando. “La cuarentena también activó frenos a la inflación. Por ejemplo, el derrumbe del precio de los commodities energéticos permitirá extender el congelamiento de las tarifas de servicios públicos y los precios de los combustibles más allá del primer semestre sin mayor incremento del gasto en subsidios. Asimismo, las actualizaciones salariales quedarán muy rezagadas en este marco de cuarentena y destrucción de puestos de trabajo. Por un lado, porque las paritarias más relevantes se deberían haber llevado a cabo a partir de marzo, algo que por obvias razones no está sucediendo. En consecuencia, los aumentos llegarán más tarde que todos los años. Además, en la búsqueda por evitar grandes pérdidas de puestos de trabajo, varios gremios están reduciendo sus pretensiones salariales o directamente negociando estabilidad de empleo a cambio de reducción de salarios”, dice el reporte de Ecolatina.
“Podemos afirmar que con la cuarentena se prendieron poderosos motores inflacionarios (emisión y brecha cambiaria), pero de transmisión lenta. En sentido opuesto, dos de los principales drivers de la suba de precios se atenuaron con la crisis (regulados y costo laboral). Por lo tanto, la situación es delicada y la inflación, probablemente, se acelerará cuando la economía se normalice y la velocidad de circulación del dinero retorne a sus niveles promedio. Asimismo, en un escenario de precios regulados controlados, presiones salariales acotadas y un mercado cambiario oficial que podrá tensionarse, pero no se vería desbordado (gracias a un stock de reservas netas superior a US$ 10.000 millones, a un elevado superávit externo y al cepo cambiario), los riesgos de una disparada de hiperinflacionaria son bajos. Como resultado, proyectamos que la inflación se ubique levemente por debajo del 53,8% de 2019, orillando el 50% en 2020”, concluyen.
