Pierri: “Las chances de cooperación son altas: acreedores son pocos y no son buitres”

Damián Pierri


En diálogo con El Economista, Damián Pierri (Profesor en FCE-UBA y UdeSA, además de investigador del IIEP-Baires) ofrece su visión y su expertise en macrofinanzas del nudo gordiano que hoy enfrenta Argentina: la deuda pública.

 

¿Cuán importante es renegociar la deuda con éxito para la macroeconomía?

La sostenibilidad de la deuda es importante para lograr un proceso de crecimiento con desinflación y orden social. Si no estabilizás la nominalidad ni los precios relativos, la macro no va a caminar. Ese proceso es largo y, hoy, el riesgo de la trimestralización de contratos, y luego la mensualización, no es bajo. Para eso, entre otras cosas, necesitás cierto déficit de cuenta corriente y una apreciación moderada del tipo de cambio. Para todo eso, obviamente, precisás financiamiento externo. Lo ideal es que el oferente de dólares sea el sector privado, vía Inversión Extranjera Directa (IED). Así lo hace Brasil, por ejemplo. El sector público, si logra el equilibrio fiscal, no va a afectar el equilibrio en el mercado de cambios. Actualmente estoy escribiendo un artículo con Hernán Seoane, de la UC3M y Alejandro Vicondoa, de la UC de Chile en el que tocamos ese tema. La idea es ilustrar los mecanismos a través de los cuales el riesgo de default en la deuda soberana y el déficit fiscal afectan las decisiones de gasto privado, llevando a un sudden stop, como pasó en Argentina en 2018, un default o a ambos, como en el 2001. Volviendo a la deuda. Necesitás el canje para financiar el déficit fiscal ordenadamente y, sobre todo, para que el sector privado tenga acceso a los mercados. Hoy, todo está supeditado a eso y por eso es clave resolver la situación de la deuda, porque el piso de acceso de los privados lo marca la deuda soberana. Hoy, el garante de la oferta de dólares es el superávit comercial, pero es díficil sostener eso porque implica tocar constantemente el tipo de cambio. Eso, en una economía bimonetaria, no te permita desinflar. Entonces, el crédito es la puerta para la estabilización de los precios relativos, desinflar y crecer. Todo está enganchado ahí.

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No solo para que el Tesoro refinancie sus vencimientos de capital sino para que los privados puedan hacer negocios…

Si vas a una situación de superávit primario, la sostenibilidad de deuda te va a pedir estabilizar el PIB en dólares y que, cuanto menos, canceles una fracción de los intereses. Eso, rolleando las amortizaciones, se puede. Allí, el sector público no molesta: ni saca ni pone dólares. Esa debería ser la idea y para eso es clave ordenar las cuentas públicas.

 

¿Cómo está viendo la renegociación de la deuda per se?

No están todas las cartas arriba de la mesa y nos falta información. El cronongrama del canje parece, a priori, algo apresurado. En los canjes que llevan entre uno y seis meses, las quitas en Valor Presente no pueden ser superiores a 30% si querés aceptaciones mayores a 75%. Si te pasas del 30%, es como la Curva de Laffer: cae la aceptación. Además, se corre el riesgo de que la tasa de salida (“exit yield”) sea prohibitiva y el canje no sea positivo. Necesitás no agredir a los inversores porque les estás pidiendo demasiado en poco tiempo y, además, no le estás dando toda la información. Lo que sí, actualmente veo mucha discrecionalidad tanto en la política monetaria como en la fiscal. Necesitas más reglas si querés ganar credibilidad y reputación. Quizás una regla fiscal, migrar a un esquema de deuda garantizada con retenciones o algo que baje la probabilidad de default. Se está subestimando la capacidad de estabilizar la macro a través de una regla fiscal contingente. Estoy escribiendo dos artículos sobre este tema, uno con Juan P. Rincón Zapatero de UC3M y J. P. Gama de Universidade Federal de Minas Gerais y otro con Gabriel Montes Rojas (de IIEP-BAIRES). En estos encontramos que la política fiscal puede ser muy útil para sacar a la economía del pozo en contextos de elevada capacidad instalada como la que tiene Argentina.

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¿Cómo están los incentivos?

Los acreedores saben que el Gobierno está apurado porque la economía no va a arrancar hasta que se haga ese canje. Por ende, tienen incentivos a hacer la “dormilona”, para que Argentina se desangre. Con lo del AF20, el Gobierno quiso evitar eso y dijo “no me vas a hacer desangrar porque tengo tiempo”. Sabe que es un bono Ley Local y, por eso, no le tembló la mano para postergarlo y ganar tiempo para la negociación que importa: la deuda bajo Ley NY. No creo que el canje se termine en 15 días, como plantea el cronograma oficial. El “deadline” último de Martín Guzmán es el AY24 de mediados de mayo. Si pone algo sobre la mesa, tiene 45 días más para ir y venir. Allí ya vas a tener el programa macro sobre la mesa. Guzmán va a tener que poner algo atractivo sobre la mesa, con un cupón de 5% o 5,5%. No hay deuda emergente performing que pague eso hoy. A favor del Gobierno, tenemos muchos acreedores que compraron la deuda para hacer “buy and hold” y no vendieron. Eso aumenta las chances de cooperación ya que son pocos y no son buitres. Con un colega de UdeSA (S. Barraza), encontramos que el “sudden stop” de 2018 ocurrió sin “sell-off”. Una corrida sin ventas masivas. Están todos adentro. Esto cambia radicalmente la naturaleza de la negociación y, en nuestra opinión, de pensar las crisis de balance de pagos.

 



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