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EMBI+, TIR o CDS, ¿qué variable mirar?


30 de mayo, 2019

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Por Juan Ignacio Miguez

 

En los últimos meses, empezaron a escucharse términos como riesgo país, rendimiento de un bono y Credit Default Swap. Lo cierto es que estos indicadores son todos medidores del riesgo que existe al comprar un título de deuda de Argentina y pueden considerarse complementarios a la hora de una interpretación cabal del mercado.

 

Sin dudas, el riesgo país o EMBI+ (Emerging Market Bond Index) es el más conocido de todos. Este índice es confeccionado por el banco JP Morgan y representa la diferencia que existe entre el rendimiento promedio de los bonos de un país y el rendimiento de los títulos de deuda emitidos por la Fed a 10 años. Durante el último año, una vez comenzada la crisis cambiaria, el riesgo país tuvo un crecimiento exponencial. En principios de mayo del 2018, apenas comenzada la crisis, el EMBI+ del país se ubicaba en torno a 450 puntos básicos. En diciembre del 2018 llegó a los 822 puntos, y aunque tuvo un fuerte descenso durante febrero del 2019 hasta los 654 puntos, en abril llegó a pasar 1.000 puntos y durante todo mayo nunca bajó más allá de 900 puntos. Es decir, si Argentina quisiera emitir deuda, debería convalidar una tasa de alrededor del 9% más 2,3% del bono a diez años de la Fed: 11,3%.

 

Por otra parte, también se pueden analizar los precios y rendimientos de los bonos. Los bonos, como todo activo financiero, cotizan en el mercado y su precio varía, entre otras cosas, por oferta y demanda. Por su lado, la TIR o rendimiento de un bono expresa los flujos futuros que se van a obtener con ese activo. Existe una relación inversa entre el precio de un bono y su TIR: cuando el precio sube, la TIR cae y cuando el precio baja la TIR sube. En la actualidad, la mayoría de los bonos argentinos se encuentran cotizando bajo la par, con precios entre US$ 60 y US$ 90 con una TIR alta. Lo que es curioso de ver, es que los bonos a corto plazo, como el Bonar 2020, o el 2024 o el 2025, están teniendo un rendimiento promedio de 17,8%, mientras que aquellos títulos de mayor duration como Bonar 2037 o el “Century Bond” rinden 11% en promedio. Esta curva invertida es un claro ejemplo del alto riesgo a corto plazo que ven los inversores.

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Finalmente, los CDS (Credit Default Swap) son derivados financieros que cotizan en el mercado. Los CDS son seguros que puede comprar un inversor para cubrirse de un eventual default de un país. Es decir, si un país decide no pagar su deuda, estos contratos se activan y sus acreedores reciben un pago que los cubre de esa pérdida. El seguro contra default argentino a un año pasó de 182 puntos en mayo de 2018 a 1.811 puntos el 25 de abril pasado, en lo que fue su pico máximo. Pero desde aquel momento, el valor descendió 26% hasta los 1.311 puntos. Por su parte, el seguro a dos años tuvo un descenso del 17% y el de 5 años del 10%.

 

  • Gustavo Neffa (Research for Traders) no duda en aseverar que el mejor índice para analizar el riesgo de default de una economía son los CDS. “El riesgo país es la inversa de los precios de los bonos y puede sufrir varias distorsiones”, comenta Neffa. Para el economista, otra ventaja que presentan los CDS es que existen variantes a uno, dos, tres, cinco y diez años, mientras que el EMBI+ es solo a 10 años. Además, considera que dentro del riesgo país hay un fuerte componente político. “El EMBI debería rondar los 700 puntos básicos sin riesgo político” concluye.
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  • Martin Vauthier (EcoGo) cree que son todos buenos indicadores para mirarlos en su conjunto. “El precio de los bonos te indica la paridad a la cual cotizan, y puede ayudar a inferir en valor presente una eventual quita en un escenario de reestructuración”. Al igual que Neffa, cree que los CDS son un “buen indicador” porque reflejan las expectativas del mercado y a que está apostando. El economista considera que hubo una fuerte mejora en los fundamentals de la economía (sector público, externo y balance del BCRA), y por ello cree que existe un muy fuerte riesgo político. “Hoy tenés el doble de riesgo país que a principio del 2018 con mejoras considerables en las variables económicas”, finaliza.

 

  • Por su parte, Nery Persichini (GMA Capital) considera que se debe hacer un análisis comparativo entre países a la hora de ver la TIR de un bono y ejemplifica que un bono argentino rinde 6 puntos porcentuales más que uno brasileño. A diferencia de Neffa, cree que los CDS no siempre reflejan la realidad ya que “son contratos privados que no están estandarizados”. Por último, también cree que hay un fuerte riesgo político dentro del EMBI+. “Es difícil asignar un porcentaje. Pero asumiendo que la media histórica de riesgo país argentino está en torno a 600 puntos, entre 200 y 300 bps podrían responder al riesgo político de este año” dice.

 

Para concluir, cuando uno analiza estos índices o activos por separado, ve que la situación argentina es delicada en todos los casos. Pero, mientras que el riesgo país y los bonos brindan una perspectiva más pesimista del futuro, la fuerte baja que existió en los CDS dan un poco de esperanza de que Argentina se estaría alejando de un nuevo default.

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