Otro embrollo para el BCRA

12 de noviembre, 2018

De manual: Sandleris frenó baja de tasas, aspiró más pesos y dominó al dólar

Por Pablo Challu Presidente del Consejo de Empresarios Nacionales

 

Las inconsistencias en que ha incurrido y está incurriendo el Gobierno en sus políticas macroeconómicas, producto de lo erróneo de los diagnósticos que ha adoptado, así como de los supuestos que dieron origen y justificaron a las mismas, llevaron progresivamente a que el BCRA acumulara una impactante deuda de cada vez más corto plazo y cada vez más alto costo. Por momentos, el monto de esta deuda ha superado al de la base monetaria y puede ser tomado como una medida de esas inconsistencias.

 

En consecuencia, el BCRA fue perdiendo el control sobre los agregados monetarios y, aunque otras fueran las interpretaciones o las explicaciones, el nivel de la tasa de interés comenzó a determinarse con el objetivo prioritario de mantener controlado este stock, ya que cualquier variación de la tasa que no hubiera tenido en cuenta este objetivo, podría haber originado consecuencias explosivas sobre el crecimiento de la base monetaria y, de allí, sobre el resto de las variables de la economía.

 

El BCRA y el Gobierno intentaron varios cursos de acción para desarmar la denominada “bomba” de las Lebac, pero el que hoy está en curso es su reemplazo por las Leliq. juntamente con esta política, se anunció el objetivo de que la base monetaria no creciera (“crecimiento cero”) hasta junio de 2019. Ambos objetivos terminan siendo incompatibles.

 

Las Leliq son instrumentos de mucho menor plazo que las Lebac (vencimiento a 7 días) y de mucho mayor costo (100% anual considerando que su tasa es acumulativa). El Gobierno las prefiere, porque al haberse dispuesto que sólo los bancos puedan usufructuarlas, el BCRA puede decidir, como lo está haciendo, que formen parte del encaje y, así, esterilizar por partida doble.

 

Además, como los bancos tienen limitadas sus tenencias de dólares, adquieren a sus ojos otra ventaja respecto a las Lebac. Estos instrumentos dejan bien muy en claro que la deuda de cortísimo plazo del BCRA constituida en estos términos y en estos montos no es sino base monetaria potencial y, como tal, su monto en relación a la misma puede ser considerado como una aproximación a la inflación reprimida que acumula el sistema.

 

Este mecanismo traslada al sector privado buena parte del costo de mantener esta situación, por la disminución del crédito y su encarecimiento, con lo que vuelve a darse la paradoja de que sea el sector privado el que está sufriendo la peor parte del ajuste. Adicionalmente, esta política comienza a comprometer al sistema financiero, con lo que se entra en un camino que puede llevar a experiencias por las que ya ha pasado el país y que es mejor evitar.

 

Pero en el corto plazo se está generando un embrollo de proporciones para el BCRA: los bancos obtienen una ganancia extraordinaria por la tenencia de las Leliq, y esta ganancia es tanto mayor cuanto mayores depósitos logren constituir (mayores son los encajes que deben constituir). En consecuencia, han aumentado las tasas de interés de los plazos fijos cuestión que fue bien recibida por el Gobierno y el BCRA que, incluso, incentiva esta captación al determinar que la captación marginal requiera encajes constituidos por las Leliq. Esto, al parecer, sin captar el problema que se está incubando.

 

Como se ve, estos plazos fijos están apalancados por las Leliq y a su primer vencimiento (la mayoría están a 30 días) es probable que una parte no se renueve o que los tenedores quieran cobrar los intereses ganados con lo que los bancos deberán recurrir a cobrar, a su vez, los intereses de las Leliq, y el BCRA no podrá pagar con más Leliq sino con emisión lisa y llana, ya que los depositantes no pueden ser tenedores de estos instrumentos. Así que, o acepta ampliar la base o expandir sine die las Leliq. Dilema de hierro que pronto veremos cómo se resuelve pero que, en ambos casos, tiene altos costos para el sistema financiero y para el país.

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