Por Jorge Carrera Profesor de Finanzas Internacionales UNLP y exGerente de Investigaciones Económicas del BCRA
La licitación de Letes del día de ayer abre importantes interrogantes sobre la dinámica de este instrumento estrella de la actual gestión del BCRA. Siendo un vencimiento relativamente pequeño de US$ 800 millones, Hacienda logró renovar sólo la mitad y tuvo que pagar 4,99% por una letra corta que vence el 8 de febrero.
Sería importante que el Gobierno, además del porcentaje de renovación, publique en qué proporción se integran las Letes entre pesos y dólares. En la teoría básica puede parecer irrelevante, una mejor razón para publicar estos datos. Si además tuviéramos el porcentaje de particulares en cada renovación de Lebac y Letes, el mapa sería completo.
Si viéramos que el porcentaje integrado en pesos es alto, y en aumento, implicaría un uso creciente de las Letes como instrumento para dolarizar carteras. El comportamiento en 2019 de quienes hoy están comprando esas Letes es lo interesante para entender los posibles senderos dinámicos de este instrumento.
Primero, si el inversor sale de Lebac y con los pesos compra Letes se está dando un proceso de deseterilización, y aumenta la base monetaria. Algo deberá hacer el Tesoro o el BCRA para cumplir los límites de agregados monetarios.
Ya mirando 2019, mientras nuestro inversor renueve permanentemente sus Letes, el Tesoro no necesita conseguir los dólares. Son “argendolares” virtuales. Todos felices.
Pero si a mediados de 2019 el inversor quiere los dólares reales, el Tesoro deberá conseguirlos con otro bono en dólares colocado a otro tipo de inversor más propenso al riesgo argentino (si es que existe tal sujeto en ese momento).
Si el inversor deja los dólares recibidos por no renovar la Lete en una caja de ahorro o un FCI serán contados como reservas brutas del BCRA y los bancos pueden prestarlos al Gobierno para financiar el déficit fiscal. Todos aún felices.
Pero si la dolarización preventiva es completa y los dólares van a la caja de seguridad o al exterior, el problema se agrava.
Cinco corolarios para pensar.
En las dos últimas fases de la dolarización no alcanza una tasa más alta en dólares como freno.
Los bancos son un candidato (casi el único posible) al que van a tratar de cargarle riesgo soberano mientras tengan los dólares.
Desarmar la bomba de Lebac de Federico Sturzenegger prometiendo dólares que serán difíciles de conseguir puede no ser una buena idea.
Mas en general, incentivar la dolarización como estrategia de salida recuerdan la fuga hacia adelante del Domingo F. Cavallo de la Alianza.
El resultado de la cuenta corriente va a ser clave para anclar las expectativas de que habrá dólares suficientes para todos. Y que, por lo tanto, no hay necesidad de correr.
