Ideas para el Gobierno

Sugerimos la reapertura de paritarias y un mayor control de los flujos de capitales para recuperar salario real y bajar las tasas

 

Por Rodrigo Alvarez CEO de Analytica

 

La reciente corrección del tipo de cambio (en torno a 20% en 3 semanas) comparte algunas características con episodios similares registrados (4°T de 2013 -1°T de 2014 y 1°T de 2016) aunque existe una notable diferencia: la imposibilidad de utilizar la política fiscal como valla de contención del nivel actividad.

 

Este contexto se combina con una mayor apertura de la cuenta capital, factor que exacerba la volatilidad nominal asociada a la devaluación y paritarias mayormente cerradas. Ambos factores también estuvieron ausentes en los mencionados episodios anteriores. En Analytica creemos que esta coyuntura generará una caída en el nivel de actividad mayor al observado en 2013 y 2016 de no mediar acciones paliativas contundentes. Sugerimos la reapertura de paritarias y un mayor control de los flujos de capitales de manera de permitir una recuperación de los ingresos reales de los trabajadores y una más rápida reducción de las tasas de política monetaria, respectivamente.

 

En 2014, el tipo de cambio se devaluó 23% en enero luego de haber acelerado la tasa de depreciación durante el 4°T de 2013, totalizando una variación de 38%. La actividad cayó 3,9% desde el pico hasta el valle del ciclo. En 2016, luego de la salida del cepo, el tipo de cambio registró un salto de 62% entre el último trimestre de 2015 y el primero de 2016, generando una contracción de la actividad entre puntas del 3,4%.

 

Creemos que la actual coyuntura genera el caldo de cultivo para una mayor contracción de la actividad respecto a esos episodios, incluso descontando los efectos de la sequía. Los motivos podemos buscarlos en la interacción de cuatro características distintivas de esta devaluación: 1) mayor apertura de la cuenta capital del balance de pagos, 2) la corrección ocurre con casi la totalidad de las paritarias cerradas, 3) la coyuntura ha esmerilado la credibilidad del BCRA en un régimen de metas de inflación, que depende crucialmente de la misma, y 4) la presencia de un acuerdo en ciernes con el FMI que condiciona la política fiscal.

 

  • La mayor apertura de la cuenta capital y la menor credibilidad de BCRA dificultan la reversión del ciclo contractivo de política monetaria iniciado para contener la corrida, dada la necesidad de ofrecer una tasa real en dólares a los capitales extranjeros. Esto ocurre con independencia del objetivo de inflación, lo que implica una tasa de interés real en pesos muy superior a la observada en episodios anteriores, la cual además estará vigente por un período de tiempo más prolongado.

 

  • El calendario jugó en contra. A diferencia de los episodios anteriores, la devaluación ocurrió luego de que la mayoría de los acuerdos paritarios estuvieran cerrados. A su vez, los incrementos acordados son muy inferiores a la nueva inflación esperada y cuentan con cláusulas de revisión no automáticas. Ante la inminente aceleración de la inflación, especialmente en alimentos, y teniendo en cuenta el nuevo cuadro tarifario de los servicios públicos, es natural esperar una fuerte corrección del gasto de las familias, especialmente en servicios discrecionales y bienes transables.

 

  • La presencia del FMI implica un proceso de consolidación de las cuentas públicas más agresivo al inicialmente previsto. Esto impide la implementación de una política fiscal contracíclica como ocurrió en los dos episodios anteriores.

 

La interacción de estos factores generará, de no mediar acciones correctivas, una fuerte reversión del proceso de crecimiento y, así, Cambiemos perderá dos de los activos más importantes de su gestión: desinflación con crecimiento y reducción de la pobreza.

 

Para atemperar los mencionados efectos de la devaluación creemos que el Gobierno puede reabrir paritarias e iniciar un lento proceso regulación de capitales de corto plazo. Con la primera medida estaría recomponiendo los ingresos reales de las familias, con el consecuente impacto sobre los niveles de actividad y pobreza. Es importante notar aquí que bajo la nueva configuración de precios relativos, la recomposición de los niveles de ingreso real tendrá un importante impacto positivo en la demanda de bienes con alto con tenido de valor agregado, esencialmente no transables o sustitutivos de importaciones.

 

Por otra parte, el control de capitales permitiría acelerar la reducción de las tasas de interés y adecuar los volúmenes alcanzados a la actual coyuntura, aumentando la potencia de la regulación sobre los participantes del mercado. Esto es, la proclamada profundidad del mercado de capitales no será tan necesaria en un escenario de fuerte ajuste fiscal ya que, si prospera el acuerdo con el FMI, se despejarán las necesidades de financiamiento del Sector Público Nacional y se prescindirá de la colocación de deuda interna. Las demás categorías de Gobierno pueden aprovechar la ausencia de las emisiones del Tesoro y la liquidez excedente del sistema financiero, resultante de la contracción de la demanda de crédito asociada a la recesión. Finalmente, el control de capitales permitiría reducir la volatilidad nominal latente en un contexto en el que no sobran dólares. Con los actuales volúmenes que se observan en el mercado, la estabilización de los shocks por cantidades (ventas de reservas internacionales en el mercado de cambios) no resulta conducente, condicionando los niveles de tasa de interés que debe fijar el BCRA.

 

El Gobierno puede utilizar la reapertura de paritarias como prenda de negociación con la oposición para cerrar el Presupuesto 2019. El proceso de desinflación ya ha sido interrumpido y el efecto de la recomposición de los ingresos de las familias sobre los precios en un contexto recesivo es de segundo orden. A su vez, los niveles de apertura de la cuenta capital de nuestro país son muy superiores a los observados en otros países emergentes, lo que deja margen para implementar controles, al menos paulatinamente para evitar salidas masivas de fondos especulativos. La profundidad del sistema financiero debe ganarse con el aumento de los niveles de intermediación financiera, al menos con estos niveles de fragilidad externa. No hay atajos.

 

Oscar Wilde decía que la juventud sonríe sin motivo, pero la Jefatura de Gabinete debe notar que las sociedades no lo hacen. Si quieren recuperar el terreno perdido, deben moderar los efectos indeseados de la devaluación, especialmente sobre los niveles de empleo y pobreza. Existen herramientas. Margen de maniobra, también.

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