Por Héctor Rubini Instituto de Investigación en Ciencias Económicas de la USAL
Las polémicas generadas por el cambio de las metas de inflación oficiales han quedado atrás. La sociedad sabe ya que el nivel y futuro de esas metas no depende de la autoridad monetaria, y que esta última ha quedado relegada al mero rol de ejecutora de órdenes superiores. Nada anormal, dado el texto de la Carta Orgánica vigente desde 2012. Sin embargo, tanto los objetivos como los instrumentos oficiales de la lucha antiinflacionaria parecen haber quedado fuera del control principal -no exclusivo- del BCRA.
La baja de las tasas de pases y Lebac responde a las órdenes superiores, pero se produce bien “despacito”. Mensaje bien explícito: no hubo fumata blanca post 28 de diciembre. ¿Servirá para moderar expectativas? La mayoría de las consultoras privadas movió sus expectativas de inflación hacia el 19% para 2018. Guarismo optimista: ya desde antes del cambio de metas del BCRA, el timing y magnitud esperable de ajuste de tarifas públicas y salarios tornaba muy difícil pensar en una inflación más cerca del 15% que del 20%. Más ahora, bajo la decisión oficial de converger “despacito” hacia una inflación de un dígito. ¿Cómo lograrlo con subas de tarifas públicas y salarios de magnitudes superiores?
El desafío para las autoridades es complejo. Quitar subsidios a ciertas tarifas es un “must” para reducir el déficit primario, pero su impacto en precios es inevitable y su traslado a expectativas y contratos es inevitable. Bajar tasas interbancarias podría transmitir una señal de baja de tasas de inflación esperadas según la autoridad monetaria. Habría que ver cómo la reciben los mercados. Si la perciben coherente con una baja de inflación observada y esperada, deberían bajar las tasas activas y pasivas. Caso contrario, como un intento de estímulo al mercado de crédito de ocurrencia incierta. Lo único visible sería la reducción de los márgenes de ganancia con la estrategia de “carry trade”, que podría estimular cierta demanda de dólares. Podrá mantenerse baja la volatilidad cambiaria si las bajas de tasas se concentran en los meses de mayor liquidación de divisas del agro, y ocurrirá lo contrario si el movimiento se produce en otros períodos del año.
Una estrategia
En definitiva, una reconfirmación de que el BCRA necesita una política coordinada y creíble en materia fiscal, de endeudamiento público, y de ajuste de precios regulados. Mantener discurso para tornar más creíbles unas
metas (ahora nuevas) de una inflación previsible y poco volátil es lo correcto. Lo contrario sería desestabilizante. Pero el escenario sigue perturbado por ajustes de precios relativos que van a continuar al menos hasta mediados del año próximo, y cuyo control real escapan a la autoridad monetaria. Bajo “inflation targeting”, el núcleo de la estrategia comunicacional es la de persuadir, o al menos intentar persuadir, al sector privado de que hay un compromiso institucional firme, no modificable, de la autoridad monetaria con una meta de inflación, y que a esa meta primaria se subordinan otras.
La conferencia de prensa del pasado Día de Los Inocentes fue el punto final a esa estrategia, dañando la credibilidad en el régimen, y poniendo en el centro del debate también la credibilidad de sus responsables. Se podrá estar en desacuerdo o no con metas poco y nada creíbles, pero el paso dado quebró esa credibilidad, y costará bastante tiempo repararla. La sociedad observó que en ciertos momentos las cambiantes restricciones políticas tornan inútil que la autoridad monetaria se esfuerce por ajustar sus instrumentos para alcanzar determinadas metas. Más bien pareciera que dichas restricciones se ajustan a expectativas de inflación, crecimiento o empleo. ¿Cuán sostenibles pueden ser las metas de jure, si las metas de facto fluctúan mes tras mes según percepciones naturalmente cambiantes y nunca fijas? En ese mundo ingresamos el pasado 28 de diciembre?
Las visiones
La percepción general de las últimas semanas ha sido dual. No faltaron quienes celebraron el abandono de metas poco y nada creíbles. Pero el foco de las críticas y dudas ha sido también mayoritario: si la autoridad monetaria pasó a subordinarse a organismos cuyas decisiones dependen de esas expectativas, y de sus consecuencias distributivas y políticas, las nuevas metas? ¿son realmente metas?
Esto es lo que ha roto cierto “piso” de credibilidad que había logrado en buena parte del mercado el régimen de metas de inflación. Las nuevas condiciones vuelven a generar vaivenes en las expectativas que obligarán al BCRA a extremar la cautela tanto en su operatoria diaria, como en los diversos aspectos de su política comunicacional: formas y contenidos de comunicación externa, correspondencia entre marcos de análisis, discursos y decisiones, claridad de las presentaciones
públicas, y potenciales conflictos con decisiones o mensajes de otras agencias del gobierno.
Igualmente, el determinante central de la evaluación del público no será la potencial desinflación ex post, sino su desvío o no de la meta oficial. Frente a los ajustes todavía incompletos de precios relativos se torna esperable la repetición de desvíos aun de la nueva meta del 15%. En ese caso, es de esperar que las autoridades superiores (y no sólo el BCRA) expliquen de manera convincente la magnitud de dichos desvíos y los pasos precisos a seguir para corregirlos.
Cambiar las metas una vez más podría ser la salida más cómoda en el corto plazo. Pero la experiencia e investigaciones en otros países indican que en ese caso la credibilidad en las autoridades quedará reducida a un nivel mínimo. Forzosamente debería optar por otro régimen de política monetaria y cambiaria, y alguna otra estrategia para coordinarla con los ajustes de precios e ingresos relativos, la política fiscal y su financiamiento. Algo que probablemente se torne más complicado cuanto más se acerque el calendario a las PASO de agosto de 2019?
