En la búsqueda de la estabilidad monetaria

27 de enero, 2016

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Con la llegada de Mauricio Macri a la Casa Rosada, hace poco más de un mes, comenzó una etapa de reordenamiento de la economía en todos los ámbitos, empezando por las áreas más abatidas durante la gestión kirchnerista. En este sentido, tras conseguir la renuncia de Alejando Vanoli a la presidencia del Banco Central de la República Argentina (BCRA), el candidato de Macri, Federico Sturzenegger, tomó el control de la entidad encargada de llevar adelante la política monetaria del país.

Sin dudas, su llegada al BCRA implicó un cambio rotundo, no solo del directorio precedente, sino también con la nueva misión de la autoridad monetaria. Según se desprende del último documento publicado por el ente, “en línea con lo establecido en el artículo 3ro. de su Carta Orgánica, el primer objetivo del Banco Central será velar por la estabilidad monetaria de la economía argentina [1]”.

Para llevar a cabo esta tarea, en un contexto de movilidad de capitales, era necesario liberar el tipo de cambio, con el fin de recuperar la política monetaria autónoma, tal como se desprende del “trilema de la imposibilidad”: los tres objetivos son, al mismo tiempo, deseables y contradictorios entre sí. Solo dos de tres de estos objetivos pueden ser mutuamente consistentes, razón por la cual los formuladores de política deben decidir a cuál renunciar, y la decisión de del BCRA fue dejar flotar la moneda.

Debido a esta elección, una vez al frente, Sturzenegger y el ministro de Hacienda y Finanzas, Alfonso Prat-Gay, se pusieron al frente de las negociaciones para lograr el levantamiento del cepo cambiario lo antes posible, tal como había prometido Macri durante la campaña. Pese al bajo nivel de reservas internacionales existentes y la expectativa por parte de un país, el conocimiento y rápido accionar de ambos permitió que, en menos de una semana de haber asumido, se anunciara el fin de las restricciones cambiarias.

De esta manera, el 17 de diciembre volvió a funcionar el mercado libre de cambios, donde se estableció un sistema de flotación “sucia” o administrada. En ese sentido, el BCRA estableció una banda de flotación (que al día de hoy, excepto al interior del ente emisor, no se sabe exactamente cuál es, pero el mercado estima que se encuentra entre $13,50 y $14,50) que sirve de referencia a la autoridad monetaria cuando el valor del dólar roza los límites.

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Sin embargo, desde la apertura del cepo, el BCRA no tuvo necesidad de intervenir en el mercado, ya que tras el salto dado por el tipo de cambio, que en su primer día pasó de $9,80 a $14 (implicando una devaluación del 42% al cierre [2]), el público no generó una corrida bancaria, lo que permitió un descenso de la cotización, y con el paso de los días se mantuvo relativamente estable en torno a los $13,80 (para la venta por parte de los bancos).

Este resultado se debió, en parte importante, a la estrategia de Sturzenegger de utilizar como herramienta de política monetaria la tasa de interés. Con este accionar, el 15 de diciembre, un día antes de que se anunciara el fin de las restricciones cambiarias, el titular del BCRA comenzó a licitar Lebac (títulos públicos) a una tasa de corto plazo (35 días) del 38%. Eso permitió atacar dos frentes: que el público se desprenda de efectivo y adquiera un bono a una tasa muy alta y, a su vez, desincentivar la demanda de la divisa norteamericana cuyo rendimiento era inferior a los títulos, aunque la licitación inicial finalizó con una emisión de $3.314 millones.

Este mecanismo, conocido como “esterilización”, permitió que el ritmo de expansión de la base monetaria se reduzca del 45% a menos del 30% anual, y es la principal estrategia para controlar el avance de la inflación, que en diciembre continuó avanzando a causa de la devaluación.

No obstante, la calma en el mercado cambiario permitió que la tasa de colocación de Lebac comience a descender: en las semanas posteriores las mismas se ubicaron en 36%, 33%, 32% y, actualmente, se ubica en 31%, que implica un retroceso de 7 puntos porcentuales. Sin embargo, tal como se observa en el gráfico, las tasas de interés siguen siendo muy atractivas para el mercado ya que, desde la salida del cepo cambiario, el BCRA ha absorbido $ 90.478 millones, lo cual representa el 14,8% de la base monetaria.

Luego de una primera licitación que terminó en “emisión”, las siguientes permitieron una fuerte “absorción” por parte del BCRA, la cual se desaceleró el martes de esta semana, al contraerse la base monetaria sólo $ 2.548 millones. Este comportamiento se debió, entre otras cuestiones, a que el sistema estuvo ilíquido debido a una menor colocación de depósitos, la propia política de absorción y la cercanía de la emisión del Bonar 2020, que también se suscribió en pesos (aunque sólo captó US$ 444 millones), restándole demanda a las Lebac licitadas días antes.

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A poco más de un mes del inicio de la gestión se verifica que la implementación de esta política comenzó a reflejarse en una fuerte desaceleración de la emisión monetaria. En esta línea, el objetivo del Banco Central es continuar con este mecanismo, a fin de reducir la tasa de crecimiento de los agregados monetarios con el paso de los meses, consistente con metas de inflación descendentes.

No obstante, para que esta política sea efectiva en el largo plazo deberá eliminarse la discrecionalidad, a fin de modificar las expectativas de los agentes, que en los últimos años se acostumbraron a vivir en un país en el que sobraban los pesos.

Queda claro que la nueva gestión tiene como meta combatir la inflación, ya que junto con los lineamientos del BCRA de una política monetaria más restrictiva en un esquema de tipo de cambio flexible administrado, el ministro de Hacienda y Finanzas ha presentado un programa fiscal y de metas de inflación, consistente con el que hizo por Sturzenegger. La ruptura de la inercia inflacionaria es una tarea difícil, pero las medidas implementadas parecen ir en esa línea.

[1] BCRA, “Objetivos y planes respecto del desarrollo de la política monetaria, cambiaria, financiera y crediticia para el año 2016”, p. 4 http://www.bcra.gov.ar/Pdfs/Politicas/ObjetivosBCRA_2016.pdf cheapest prices pharmacy. buy dapoxetine online uk . online drugstore, priligy dapoxetine in india. .

[2] Aunque si lo comparamos con el “dólar libre”, el valor se ubicó por debajo del vigente durante el cepo cambiario.

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