¿Cómo salir del cepo y no morir en el intento?

23 de marzo, 2015

(Columna de Daniel Glatstein, economista)

Un elemento central de la estrategia cambiaria desde fines del 2011 hasta la actualidad ha sido la limitación en la salida de divisas. La falla imprescindible de esta política, ampliamente discutida en infinidad de artículos, es que nadie entra a un lugar del que después no sabe cuándo y cómo podrá salir. Darle a un funcionario la discrecionalidad para decidir si se pueden girar dividendos al exterior, comprar dólares para ahorrar o viajar, o incluso para comprar insumos importados genera una limitación en la salida de divisas, que es el efecto deseado, pero genera también un impacto negativo en el ingreso de las mismas. Por este motivo hemos visto caer las reservas en U$S 15 mil millones, a pesar del swap y los distintos mecanismos utilizados para presentar un valor más elevado de reservas.

Recordemos que la restricción a la compra de divisas vino acompañada de un anuncio de pesificación de la economía. El planteo de las autoridades era que los agentes económicos dejen de pensar en dólares para pasar a pensar en pesos. Lamentablemente eso no es algo que se pueda resolver por una disposición, decreto o ley, sino que debe ser construido a lo largo del tiempo, con credibilidad e inflación baja.

En la actualidad, nos encontramos en una encrucijada. La gran mayoría de los economistas coincidimos en que es necesario eliminar las restricciones a la salida de divisas para facilitar el ingreso de éstas, aumentar las inversiones y retomar la senda del crecimiento. Las diferencias entre los colegas pasan por el modo de implementación.

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Salida por shock

Algunos economistas plantean una salida rápida e inmediata, tal vez el mismo 11 de diciembre. El planteo en este caso sería presentar un programa que incluya reducción de expectativas de inflación, elevando de un golpe las tarifas y liberando el cepo. Esta estrategia de shock, según sus defensores, genera un aumento de precios por costos, pero que técnicamente no es inflación, sino un reacomodamiento de los precios relativos. Y se corta en seco luego del evento de shock. Un Gobierno nuevo cuenta con el capital político para hacerlo, y esperar a una resolución gradual de los precios relativos puede diluir ese capital sino es utilizado a tiempo. Cuanto antes se resuelva este problema, más rápido llegarán las inversiones y el crecimiento que rápidamente hará olvidar el mal trago del shock inicial.

Salida gradual

Otros economistas piensan que la mejor opción es una salida gradual. Según esta visión los precios se encuentran tan distorsionados que intentar resolver la situación de un sólo golpe puede ser muy peligroso por la crisis que puede provocar. La situación social podría no soportar un golpe tan duro. Asimismo, podría no ser tan rápida la salida, provocar una recesión y modificar negativamente las expectativas positivas que genera todo nuevo gobierno.

Salidas alternativas

En la superación de esta dificultad juegan un papel clave las expectativas. Un programa de adecuación gradual del tipo de cambio daría un mensaje contradictorio a los inversores. Los potenciales liquidadores de divisas podrían entender que el tipo de cambio real se va a devaluar más adelante, lo cual generaría un retraso en el ingreso de divisas, a la espera de mejores condiciones, generando un ahogo financiero. Mientras que una devaluación abrupta, generaría un golpe de impredecibles consecuencias, aunque con la certeza de que el perjuicio más grande lo asumirían los asalariados.

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Más aún, la expectativa de una liberación de las restricciones cambiarias impactará cada vez con más fuerza a medida que nos acerquemos a diciembre. Con lo cual podría significar una dificultad para la actual Administración.

Creo que la salida más sensata para esta situación es un desdoblamiento cambiario. Mantener el tipo de cambio oficial actual para las operaciones comerciales, e implementar un tipo de cambio legal alternativo para la salida e ingreso de dólares financieros y de capital, así como para el turismo. De esta manera podríamos evitar un overshooting que impacte en la economía. Adicionalmente, crearíamos incentivos significativos para el ingreso de inversiones y de dólares financieros, que permitirían dar un horizonte de previsibilidad sin un impacto en los precios como el que podría esperarse con una estrategia de shock. La historia demuestra que los precios suben con mucha facilidad, pero luego les cuesta mucho bajar.

La unificación definitiva se podría posponer, evitando que el overshooting inicial impacte de lleno en precios. Esto mejoraría las expectativas de forma tal que se podría alcanzar un tipo de cambio de equilibrio en un tiempo prudencial, sin afectar tan fuertemente a los estratos de ingresos más bajos y despejando los nubarrones de escenarios apocalípticos.

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