“El bajo stock de deuda es un factor positivo para el próximo Gobierno”

23 de febrero, 2015

(Entrevista por Facundo Matos)

Para Hernán del Villar, director (y uno de los fundadores) del Estudio Alpha, “las fuentes de financiamiento permitirán un manejo razonable de las reservas” hasta fin de año pero que “en términos de nivel de importaciones o del PIB” y otras relaciones, el que recibirá el próximo Presidente “es un nivel de reservas bajo”. Para este año, anticipa en una entrevista con El Economista, espera tasas en torno al 20%, “una política fiscal expansiva sin grandes cambios” y “una política monetaria más expansiva” como resultado de mayores asistencias al Tesoro. Y resume: “Podemos esperar unos primeros tres meses con el foco en el escenario cambiario, otra etapa mejorando la economía si hay señales de un mercado cambiario controlado, y un tercer trimestre que va a llevar a cambios de comportamiento en base a las expectativas sobre el próximo Gobierno, porque todos van a estar mirando al año que viene y no tanto el corto plazo”.

Desde finales de 2014, el Gobierno tranquilizó el mercado de divisas. ¿Están los dólares para garantizar esa calma hasta el final de mandato de Cristina Fernández?

Sí, consideramos que este año el Gobierno va a poder obtener financiamiento externo de distintas fuentes que le va a permitir tener un manejo razonable de las reservas. Las necesidades de fondos derivan de una demanda por vencimientos de deuda por US$ 13.000 M y atesoramiento y turismo por US$ 10.000 M y, desde el lado de la oferta, un superávit comercial poco menor al del año pasado, de US$ 4.000, y algunos ingresos extra habituales como financiamiento comercial, que rondarían los US$ 2.000 M. Con esto queda una brecha por financiar. Con fuentes como el swap con China, que se sabe el tope pero no cuánto se va a pedir (nosotros consideramos que a fines de año podría estar en torno a una cifra de US$ 5.000 M, similar al déficit comercial con China), después estará el financiamiento adicional de lo que queda de la licitación de 4G y de inversiones, principalmente también chinas, con la represas Jorge Cepernic y Néstor Kirchner y las obras en el Belgrano Cargas, y esto deja un desequilibrio de US$ 9.000 M. Una porción a financiar que nosotros creemos que va a venir de una nueva prueba de hacer alguna operación de deuda como la que intentó –y fracasó– en diciembre, y eventualmente, algo de pérdida de reservas. Pero con esos fondos consideramos que el Gobierno garantizará un manejo de la situación cambiaria que lleve a fines de año de una manera manejable.

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Pensando en el próximo Gobierno, ¿el nivel de reservas que recibirá es un legado negativo?

En primer lugar, la estrategia del Gobierno para 2015 parecería ser no realizar grandes modificaciones en su política económica, por lo que si bien hay desequilibrios en el área fiscal, de tarifas o en el tipo de cambio real, va a ser el próximo Gobierno el que los tenga que resolver. También del mismo modo va a ocurrir con el stock de reservas, que en términos de nivel de importaciones, de PIB, de distintas relaciones, es un nivel de reservas bajo. La diferencia es que posiblemente no sea un objetivo concreto que se fijen las nuevas autoridades el de “mejorar en tanto las reservas”, sino que la economía va a llevar a tomar decisiones en materia de política cambiaria y de financiamiento que modifiquen el stock de reservas. En ese sentido, la ventaja de Argentina es que ha tenido poco acceso al mercado de créditos, por lo cual su stock de deuda ha bajado y es uno de los principales factores positivos que se va a encontrar el próximo gobierno.

¿Cómo analiza la tendencia a la baja de las tasas?

Las tasas se han mantenido más vale estables desde octubre del año pasado, con la asunción del nuevo presidente del Banco Central. La Baldar desde septiembre estuvo más o menos en los mismas niveles que ahora y lo que sí ha hecho el Gobierno es corregir levemente las Lebacs, pero muy poco, lo que incluso no determinó cambios en las tasas pasivas del sector privado. Pero es cierto que el Gobierno tiene un sesgo bajista de las tasas de interés.

En ese sentido, ¿hay que esperar que continúen bajando?

El esquema en el que el Gobierno está pensando es una inflación en torno al 15%, un tipo de cambio oficial creciendo por debajo de eso, a 12% o 13% y las tasas de interés en ese marco, a 20%. Le gustaría bajarlas pero ha demorado el proceso porque está más concentrado todavía en el tema cambiario, en las reservas, en que no haya variaciones bruscas en el movimiento del dólar. Pasada esta etapa, antes de que termine el primer trimestre y con una operación de deuda exitosa, pueden animarse a poner las tasas de interés en pesos por debajo de las actuales como estímulo adicional a la actividad económica. Pero eso será cuando vean que está más cerrado el tema cambiario y que una eventual operación de deuda le dé perspectivas de reservas manejables para el resto del mandato.

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Y en un segundo semestre, con el escenario controlado y elecciones a la vista, ¿se pueden prever mayores estímulos fiscales para potenciar la actividad económica?

Desde el punto vista fiscal, uno no espera grandes cambios, espera política expansiva porque el aumento de los gastos va a seguir superando el de los ingresos. Por lo tanto, ese desequilibrio va a seguir aumentando. Pero a partir de ahí viene una mayor expansión monetaria. Se va a necesitar más asistencia al Tesoro. En ese marco, en relación al año pasado, uno ve una creación de recursos monetarios mayor más rondando el 30% que 20% como fue el año pasado, aunque controlable también. Por eso creemos que la política fiscal seguirá igual de expansiva, sin grandes cambios, y lo que creemos que va a ser más expansiva es la política monetaria. También van a pesar mucho las expectativas sobre el próximo Gobierno: va a ser menos importante lo que hagan las actuales autoridades a las expectativas sobre el próximo Gobierno. En resumen, podemos esperar unos primeros tres meses con el foco en el escenario cambiario, otra etapa mejorando la economía si hay señales de un mercado cambiario controlado, y un tercer trimestre que va a llevar a cambios de comportamiento en base a las expectativas sobre el próximo gobierno, porque todos van a estar mirando el próximo año y no tanto el corto plazo.

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