Los bonos siguen bajo castigo

20 de diciembre, 2018

Riesgo país récord Macri elecciones

 

El castigo sobre los bonos de Argentina no se detiene. Más allá de algunos respiro, como el de ayer, la tendencia sigue siendo negativa y, como definió Grupo SBS en su reporte diario, “se mueven sin ningún entusiasmo”.

 

¿Qué están ponderando los grandes jugadores? El “riesgo político”, sin dudas, encabeza los temores y las últimas encuestas no han revertido el clima de que la moneda estará en el aire en 2019. Cualquier cosa puede pasar.

 

Pero también mandan los números fríos. Más allá de la convergencia fiscal (bienvenida, por cierto), las necesidades de financiamiento no son bajas en 2020 y apenas quedarán US$ 6.000 millones del FMI para ese año. Con un ratio deuda sobre PIB que ya está lejos de los niveles cómodos de años previos y un mercado que ya tiene papeles argentinos tras las emisiones de 2016, 2017 y comienzos de 2018.

 

Por último, tampoco ayuda el contexto internacional y 2019 no aparece como mejor, con nuevas subas de la tasa de la Fed en curso.

 

Con ese mar de fondo, El Economista dialogó con calificadas voces del mercado para conocer sus opiniones

 

  • Adrián Yarde Buller Jefe de Research de SBS

 

“El escenario externo empeoró para las economías emergentes, con dudas alrededor de una posible desaceleración de la economía global y crecientes tensiones políticas. Sin embargo, Argentina fue castigada de sobremanera por debilidades idiosincráticas y errores no forzados del Gobierno, que se manejó erráticamente durante la crisis”, dice, como introducción, Adrián Yarde Buller, Jefe de Research de SBS. “Acertadamente, las autoridades se apegaron al manual y extremaron la dureza fiscal y monetaria, reforzando su compromiso de combatir el déficit fiscal y la inflación, pero también eligiendo una estrategia de estabilización que profundiza los costos reales y políticos de la inestabilidad reciente. Lógicamente, esta sucesión de acontecimientos a tan poco tiempo de las elecciones de 2019 alimenta las dudas alrededor de la capacidad del Presidente de sobrevivir a la elevada inflación y una profunda recesión, elevando significativamente los riesgos”, agrega.

 

Y todo eso, como vemos, no fue inocuo para las valuaciones ni para las probabilidades electorales de los actores en pugna. Dice Yarde Buller: “Ciertamente, los eventos recientes debilitaron políticamente al Gobierno y crearon tierra fértil para que pueda emerger un candidato opositor desde el peronismo no kirchnerista, incluso cuando por el momento las figuras que surgen desde ese espacio no logran reunir los mínimos apoyos necesarios o despegarse de las sospechas de corrupción. Al mismo tiempo, Cristina Fernández de Kirchner sigue vigente y, por ahora, representa la verdadera oposición al Gobierno, incrementando las posibilidades electorales de Cambiemos pero también elevando sustancialmente los riesgos de un retorno al populismo. Mientras este siga siendo el escenario, consideramos que una reelección de Mauricio Macri seguirá representando el resultado electoral más probable, aunque con la carrera electoral tan abierta la posibilidad de enfrentar un resultado negativo se vuelve cada vez más pesada para los inversores”.

 

En resumen, cierra Yarde Buller, el escenario que enfrenta Argentina luce bastante binomial, con dos extremos muy marcados. “Si los acontecimientos evolucionan favorablemente, entonces el plan de estabilización irá ganando credibilidad, permitiendo que las expectativas de inflación y las tasas de interés puedan caer más rápido. Esto impulsaría a la actividad económica a una recuperación más acelerada, encaminando a Argentina hacia un equilibrio positivo y reforzando las perspectivas de sostenibilidad. En cambio, si el camino no es el de una mayor estabilidad monetaria y cambiaria, entonces Argentina volverá a quedar atrapada en un equilibrio de mayor nominalidad, estirando la recesión y elevando enormemente el riesgo social y político. Atrapado por una economía que le juega en contra, el Gobierno aún no encuentra la forma de convencer firmemente a los inversores de que su política económica es consistente con una reelección del Presidente en 2019, manteniendo un enorme grado de incertidumbre política que golpeó con dureza a los activos argentinos. En este contexto, mientras el Gobierno no logre combinar sustanciales mejoras en el camino de consolidación fiscal con encuestas que muestren alguna recuperación de la confianza, las valuaciones de los activos seguirán fuertemente deprimidas”, concluye el hombre del Grupo SBS.

 

  • Javier Rodríguez Proficio Investment

 

“Las paridades y las TIR de los bonos descuentan un escenario malo. Son niveles que no veíamos hace mucho tiempo y no sé qué incentivo podría llegar a tener algún fondo grande para tomar una posición seria en Argentina con las elecciones a la vuelta de la esquina”, dice Javier Rodríguez desde Proficio Investement. “Es difícil que se recuperen y esperemos que se mantengan en estos niveles”, dice. Como siempre, hay varios factores que pesan. “Parecen no creerle al plan económico del Gobierno”, dice, como primer punto.

 

“Pero, principalmente, creo que es una respuesta a las elecciones de 2019”, dice y describe: “Es un trade político”. Tampoco ayudó a la demanda de los activos de renta fija de Argentina la decisión oficial de avanzar con el gravamen sobre la renta financiera (solo queda la reglamentación, que sería inminente) ni el fallo de la Corte del martes, que no gustó en el mercado. A nivel global, los “hikes” de la Reserva Federal en 2019 y el temor a una desaceleración global alejan a los grandes players de los activos más riesgosos.

 

Por último, Rodríguez cree que, si no se producen las malas noticias que hoy incorporan las valuaciones, “los bonos se presentan como una oportunidad en estos niveles”.

 

  • Alejandro Kowalczuk Argenfunds

 

La cotización de los bonos no sólo incorpora la capacidad de pago del emisor sino la voluntad de pago del mismo”, sostiene Alejandro Kowalczuk desde Argenfunds. “Los valores de EMBI+ Argentina observados durante el Gobierno anterior, con máximo en noviembre de 2012 de 1.348 puntos básicos, estaban asociados más con dudas sobre la voluntad de pago y regularización de deuda con holdouts, que con la capacidad de pago de la deuda (porque, de hecho, una de las principales fortalezas que uno destacaba de la anterior gestión era el bajo nivel de endeudamiento, sobre todo en dólares con privados”, dice. Hoy la ecuación se invierte, dice, y nadie duda de la voluntad de pago del actual Gobierno, “pero duda de la capacidad de pago, ya que en 2019 aún con equilibrio fiscal primario, el déficit financiero será de 3,2% del PIB y hacia el 2020, con un superávit del 1%, el déficit financiero alcanzará 2,7%% del PIB”. Es decir, “el esfuerzo fiscal deberá continuar hacia adelante” y deberá ser “acompañado a su vez de crecimiento económico que permita estabilizar el ratio de deuda-PIB y estabilice los ingresos fiscales”. Ahora bien, dice Kowalczuk, “2019 es un año electoral y hay dudas sobre la continuidad del Gobierno” y eso confabula una tormenta. Potencial, por cierto, pero tormenta al fin. “Dado el contexto económico y financiero actual, ante un eventual regreso del kirchnerismo, se combinan dudas sobre la capacidad de pago con dudas sobre la voluntad de pago, es decir, dudas sobre si se continuarán con los esfuerzos fiscales necesarios para hacer sustentable el pago de la deuda, o se dejarán de lado y se apuntará directamente a una reestructuración”.
Resumiendo, dice el hombre de Argfenuds: “De continuar el Gobierno actual las dudas recaen sólo en la capacidad de pago, mientras que un regreso del kirchnerismo, a las dudas sobre la capacidad se le suman las dudas sobre la voluntad. Por tal motivo, la continuidad del Gobierno llevaría a una compresión de los spreads de riesgo, pero difícilmente volvamos a ver niveles de riesgo país cercanos al mínimo de la actual gestión (342 puntos el 18 de octubre de 2017) hasta en tanto y en cuanto no se solucionen los problemas de fondo que le den sustentabilidad al repago de la deuda. Por otro lado, la percepción de mayores probabilidades de regreso de la gestión anterior, tendría que ir acompañado de un incremento en la prima de riesgo de nuestros bonos”.

 

  • Guido Lorenzo Economista Jefe de LCG

 

“Son precios realmente bajos”, dice Guido Lorenzo desde LCG. “Un dato a resaltar es que, con estos precios, la probabilidad implícita de default en un bono a cinco años contra el CDS está en los dos dígitos”, agrega. “Los fondos de afuera cierran posiciones en esta fecha, hay algo de estacionalidad y eso los lleva a vender Argentina. Sin embargo, preocupa que los fondos estén overweight en Argentina como para seguir colocando deuda”, señala y sostiene que entre 2020 y 2021 se necesitarán más de US$ 15.000 millones por encima del roll over de vencimientos. “Y si no mejora el precio de mercado, la tasa que va a pagar Argentina va a ser de 10% en dólares, algo que torna insostenible la dinámica de las cuentas fiscales”, dice Lorenzo.

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