¿Vamos hacia un default?

20 de noviembre, 2018

ICC UTDT

 

Por Francisco Eggers Profesor de Finanzas Públicas de la UNLP

 

Tal como ocurre con otros temas, son notables las disidencias entre economistas en cuanto a las probabilidades de que Argentina no pueda seguir haciendo frente en un futuro cercano a los servicios de la deuda, y declare un default. Tenemos pronósticos que van desde “Argentina va derechito al default” hasta “bajas chances de ir al default”.

 

Más allá de que los argumentos pueden mezclarse con los deseos, parecería que la fuente principal de diferencias es el conjunto de supuestos usados. Los pronósticos de default suelen asumir que el país ya entró en una trampa como la del 2001: el déficit y las dificultades de financiarlo obligan a bajar fuertemente el gasto público, pero eso profundizará la recesión y la caída de la recaudación tributaria, y no habría baja del gasto que alcance. O, al menos, se asume que no se conseguirá financiamiento en los mercados de capitales internacionales durante años.

 

Por su parte, el pronóstico de bajas chances de default tiende a asumir que: se cumple con las metas del Gobierno en materia de déficit público; los gobiernos de los países desarrollados (directamente o a través del FMI y el Banco Mundial) reforzarán su apoyo al Gobierno, que lograría su reelección y, por último, que los mercados de capitales, en poco tiempo más, recibirán a nuestro país como a la oveja descarriada que vuelve al redil, renovándole el financiamiento privado.

 

Mi impresión es que, si lo que queremos es no caer en default, no estamos condenados al fracaso, pero tampoco tenemos garantizado el éxito. Más bien, parece que el camino por delante requiere bastante esfuerzo, luego de que en dos años y medio la deuda externa del sector público aumentó en alrededor de US$ 80.000 millones. En dólares constantes, es cerca del doble de lo que creció esta deuda en los últimos 7 años de la Convertibilidad, hasta que el default fue inevitable. Veinte años después, el Gobierno incurrió nuevamente en endeudamiento irresponsable y, al igual que entonces, lo hizo con la complicidad de los mercados internacionales de capitales y del FMI, que hasta fines de 2017 decía que el modelo económico era sustentable, tal como hizo durante casi toda la convertibilidad.

 

Ante esta situación, pronosticar que el default es inevitable, o que tiene una baja probabilidad, pueden ser profecías autocumplibles, en la medida en que convenzan a los dueños del capital. Tratando de convencer de que vamos bien, el Ministerio de Hacienda insiste en hablar del déficit primario como si fuera la variable fiscal más importante, y remarca que se ha reducido a la mitad, en términos reales, desde el año pasado. Si la sustentabilidad se garantiza con el déficit fiscal primario cero, y en solo un año ya estamos a mitad de camino, se podría asegurar que el año que viene, cuando todavía esté el paraguas protector del FMI, llegaremos a la meta.

 

El ajuste fiscal se está haciendo. En los diez primeros meses del año, el gasto del sector público nacional, excluidos los intereses de la deuda, disminuyó 7,5% en términos reales. Y para llegar a eso, en octubre el gasto en jubilaciones, pensiones y salarios del sector público bajó 17% en pesos de poder adquisitivo constante.

 

Pero si nos engañamos respecto a la velocidad a la que se está haciendo el ajuste, se corre el riesgo de subestimar el esfuerzo que hay por delante. A partir de esa subestimación, se quiso evitar la suba de impuestos a las exportaciones (aun cuando sólo compense parte de las ganancias por la devaluación) y se mantiene la dolarización de los precios de la energía, lo que implica, en un contexto de devaluación, que el Estado pague más subsidios a pesar de que los usuarios pagan tarifas más altas.

 

Para apreciar mejor la real velocidad del ajuste, tengamos en cuenta que la variable relevante para medir la performance fiscal no es el déficit primario, que define Hacienda, sino el déficit financiero, que incluye el cómputo de los intereses, que es el gasto que más aumenta y el más inflexible: no se reduce en valores reales cuando se acelera la inflación, y si se deja de pagar el 1% de lo que vence, se corta inmediatamente todo el financiamiento privado y multilateral. Y tengamos también en cuenta que la fuente genuina para pagar los gastos públicos es la recaudación tributaria.

 

En los diez primeros meses de 2018, los gastos del sector público nacional aumentaron 25,8% respecto al mismo período de 2017, y los ingresos tributarios 25,6% (incluyendo al Fondo Federal Solidario como gasto y como recurso en ambos años). Al sumar “Ingresos no Tributarios” e “Ingresos de Capital”, el aumento anual llega a 26,1%, gracias a las ventas de inmuebles efectuadas, que multiplican por 6,7 los “Ingresos de Capital”.

 

 

Es decir, los gastos se reducen en términos reales, pero lo mismo pasa con los ingresos públicos. Es necesario sumar “Rentas de la Propiedad” para que el aumento llegue a 31%. Recién así el enorme déficit público se reduce, aunque menos de 20% en un año. Estas rentas alcanzan un nivel insólito: en los 10 primeros meses de 2018 rondan los $141.000 millones, casi la mitad de lo pagado por intereses de la deuda. En sólo dos años se multiplicaron por 3,7 en valores reales. Semejante crecimiento, sin una explicación convincente, da para desconfiar.

 

Para 2019 se proyecta un déficit primario cero, que implica un déficit financiero equivalente a casi 3,7% del PIB, luego de incluir el pago de intereses (3,2% del PIB, equivalente a casi US$ 15.000 millones) y de restar las ventas de acciones del FGS, que será una disminución de la inversión financiera y, por lo tanto, corresponde computar “bajo la línea”. Y para llegar a ese resultado, se realizaron supuestos optimistas.

 

  • Que en 2019 se recaudarán por Derechos de Exportación (DEX) unos US$ 900 millones mensuales. En septiembre y octubre, ya implementadas las retenciones generalizada sobre exportaciones de bienes, ingresó el equivalente a US$ 364 millones por mes.
  • Que el resto de los ingresos tributarios alcanzará, en 2019, un nivel similar, en porcentaje del PBI, al de 2017, excluyendo el producido del blanqueo. Esto, a pesar de la menor participación del Gobierno en la coparticipación (por los acuerdos Nación-provincias), de algunas rebajas tributarias (como en Ganancias de Sociedades) y de la disminución del ingreso por habitante, que tiende a incidir negativamente en la recaudación.
  • Que seguirán registrándose ingresos por “Rentas de la Propiedad” similares a los de 2018 (es decir, se mantendrá un nivel extraordinariamente alto).
  • Que el año que viene la economía volverá a crecer con fuerza. El 2018 fue de mayor a menor: el año termina con un nivel muy por debajo del inicial. Para que el PIB de 2019 sea sólo levemente inferior al de este año, como proyecta el Presupuesto Nacional, se requiere el proceso inverso: un fuerte rebote de la actividad. ¿Ocurrirá? Previo a las elecciones de 2013, 2015 y 2017 hubo reactivaciones, impulsadas por políticas expansivas, pero ahora, al menos en lo fiscal, ahora el Gobierno tendría mayores limitaciones.

 

¿Eso quiere decir que vamos al default? No necesariamente, pero sí que el camino por delante es más duro de lo que surge a partir de los comunicados de prensa del Ministerio de Hacienda. Más allá de las consecuencias que tendría para el país un nuevo default (entre otras, un corte del crédito internacional, no sólo al sector público, sino también al sector privado), para este Gobierno, que fue el que emitió la deuda que llevó a esta situación, sería la última opción. Hay herramientas adicionales a las que podría recurrir para evitar el default, y si ve que no tiene más remedio las usaría.

 

Es lógico que los funcionarios traten de transmitir confianza. El tema es que no se confíen ellos.

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