Nada será igual

El proceso de estabilización sufrió una clara discontinuidad, que redundará en una reaceleración inflacionaria y, muy probablemente, un nuevo episodio recesivo

 

Por Gabriel Caamaño Gómez Consultora Ledesma

 

El proceso de estabilización macroeconómica local sufrió una clara discontinuidad durante el año en curso, que redundará en una reaceleración inflacionaria y, muy probablemente, un nuevo episodio recesivo porque, al impacto negativo que ya implicaba la sequía, se sumó el que causará el mayor nivel de inestabilidad macroeconómica sobre las decisiones de consumo e inversión.

 

Claramente, la mencionada discontinuidad se materializó en un evento disruptivo por el lado de balanza de pagos, que hasta ahora implicó pérdida de reservas (intervención vendedora neta del BCRA en el mercado de cambios) por US$ 10.166 millones (entre principios de marzo y mediados de mayo), una fuerte corrección de la tasa de interés local de referencia (el centro del corredor de pases pasó de 27,25% a 40% TNA y, consecuentemente, la tasa convalidada por el BCRA para las Lebac corta en la correspondiente licitación mensual pasó de 26,3% a 40% TNA) y del resto de la curva y tasas con ella y un ajuste significativo del tipo de cambio nominal (22,5% entre principios de marzo y fines de mayo y casi 40% si se compara el nivel de fines de mayo con el promedio de diciembre de 2017).

 

En el fondo, y simplificando, la cuestión se reduce a si hay financiamiento disponible para Argentina en condiciones consistentes para llevar adelante un ajuste gradual de los desequilibrios macroeconómicos locales. Obviamente, que lo haya depende de cuan creíble sea la “historia” del ajuste gradual.

 

Sin financiamiento, la única alternativa es el shock. Shock por las malas implica una crisis por balanza de pagos pues la falta de financiamiento impone la necesidad de corregir de forma brusca el déficit fiscal y el déficit por cuenta corriente, lo que necesariamente implica, por un lado, un ajuste igualmente abrupto del vector de precios relativos, en general, y del Tipo de Cambio Real (TCR), en particular y, por el otro, una contracción de la demanda interna y el producto en el corto plazo, entre lo más relevante.

 

Por lo tanto, no es FMI como sinónimo de ajuste, como se repite casi de forma mecánica, sino como alternativa al shock

 

Mayor contracción real y mayor volatilidad nominal, dado el punto de partida, implican un deterioro aún mayor de las variables sociales, lo que alimentaría la inestabilidad macroeconómica, al disparar la probabilidad de una crisis política y social. Círculo vicioso al que nadie quiere ni asomarse.

 

Gradualismo revisitado

 

Si hay financiamiento, se abre de nuevo la puerta del gradualismo. Pero, obviamente, la clave es cuanto y en qué condiciones. Ambas cuestiones definen el ritmo posible del mismo.

 

Justamente por eso, lo más efectivo vino por el lado de los anuncios fiscales y financieros. Un endurecimiento del sendero de ajuste fiscal, al menos en 2018 (la meta de déficit primario Sector Público Nacional No Financiero –SPNNF– pasó de 3,2% a 2,7%), y la negociación de un acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) para cubrir las necesidades financieras de cara a lo que resta de 2018 y 2019. La primera medida reducía las necesidades de financiamiento externo, ya que el déficit fiscal, en particular, y el exceso de gasto público corriente, en general, son, en el contexto actual, sus principales determinantes. La segunda conseguía los fondos necesarios para evitar el ajuste abrupto en el corto plazo.

 

El ahorro extra $ 20.400 M aporta poco frente al esfuerzo fiscal que se viene, pero mucho desde la legitimación

 

Ahora bien. Aún con el préstamo del FMI en línea con las previsiones oficiales (por encima de los US$ 30.000 millones), el esquema de política económica local entró en un proceso de redefinición. Por imposición de los propios acontecimientos y porque la negociación con el FMI también tendrá implicancias en ese sentido. La propia prudencia y el sentido común también debería jugar un rol importante.

 

En ese contexto, si bien el gradualismo fiscal no se agotó, tendrá que avanzar de forma mucho más decidida y buscar romper la circularidad implícita que tuvo hasta ahora. Dicho de otra manera, habrá que achicar el déficit vía reducción real del gasto público primario y no por simple efecto del crecimiento en un contexto de gasto constante en términos reales.

 

Lo dicho implica un desafío distinto porque buena parte del gasto público está indexado por inflación. Ergo, reducir gasto en términos reales implica recortar de forma explícita. Y eso, en términos políticos, es difícil y costoso.

 

Profundizando. Hoy lo más probable es que la meta de déficit primario de 2018 se vaya finalmente a 2,5% del PIB, frente al 3,2% del Presupuesto. Es decir, 0,7% adicional de ajuste, y que el déficit primario de 2,2% previsto para 2019 se reduzca a 1,5%. El esfuerzo adicional probablemente siga pasando por la reducción de los subsidios económicos, con su correlato en los ajustes tarifarios.

 

¿Algo más?

 

Si no se quiere suspender la obra pública, a la cual ya se le ganó mucha eficiencia y es clave (infraestructura) para el dinamismo de los sectores transables, se acepta que el gasto social no debe ser recortado, menos aún en el contexto de un nuevo deterioro de las variables sociales, y reafirmamos que no hay espacio para subir impuestos, es el gasto en funcionamiento del propio Estado y el gasto previsional los que aparecen a continuación en la línea. En el caso del último, los costos políticos son aún más elevados.

 

Y en ese contexto es preciso leer los últimos anuncios de austeridad del Estado: congelamiento de ingresos y recorte de los contratos vía universidades, recorte de gastos de viáticos, premios y extraordinarios, racionalización de estructuras y recorte de transferencias a empresas públicas, entre lo más relevante. Un ahorro extra $ 20.400 millones (menos de 0,15% PIB). Poco frente al esfuerzo fiscal que se viene, pero un aporte no tan despreciable en el margen y mucho desde el punto de vista de su legitimación.

 

¿Y la PM?

 

La misma suerte correrá la política monetaria. El régimen de metas de inflación no está necesariamente agotado, pero si tendrá que haber una reducción del nivel de discrecionalidad, una simplificación de la implementación y un refuerzo del compromiso inflacionario e independencia del BCRA. En tanto, el sendero de desinflación posible ya fue redefinido de facto (por las malas)

 

En más de una oportunidad señalamos que el régimen de metas de inflación no otorga los mismos grados de libertad en el primer año de implementación, que en el año diez de la misma. Pues, la reputación hay que ganársela y muchos de los instrumentos necesarios hay que irlos desarrollando a la par. Cuestión aún más relevante cuando se intenta utilizar el régimen para lograr un proceso desinflacionario relativamente rápido luego de más de una década de tasas de inflación muy adentro de la zona de dos dígitos (inédito) y en el contexto de un ajuste significativo de precios relativos y un déficit fiscal históricamente alto.

 

Lo más probable es que la meta de déficit primario de 2018 se vaya finalmente a 2,5% del PIB y el de 2019, a 1,5%

 

Al respecto, se especula que el FMI solicitará límites más fuertes al financiamiento directo al Tesoro Nacional y a la acumulación de reservas por parte del BCRA (compra de los dólares del endeudamiento externo al Tesoro) Claramente lo dicho reduciría el nivel de discrecionalidad y/o flexibilidad del esquema, su principal atractivo. Con el objetivo de simplificar la implementación, reforzar la independencia del BCRA y reducir los condicionamientos fiscales. A costo de explicitar las implicancias del déficit fiscal, porque el impacto sobre el TCR sería mucho más directo (vía TCN)

 

Nada de esto, como intenté dejar en claro, es una elección, dada la alternativa (shock) sino, más bien, una imposición de los acontecimientos. Más aún, si consideramos que el contexto externo seguirá deteriorándose y que puede haber nuevos “accidentes”.

 

Por lo tanto, no es FMI como sinónimo de ajuste, como se repite casi de forma autómata. Es FMI como alternativa al shock.

 

Y obvio, nada volverá a ser igual. Esta segunda oportunidad, de concretarse, tampoco será gratis. Hay que arrancar de nuevo. Con la ventaja de todo lo que se hizo bien y el peso de lo que se hizo mal. Si lo último sirve de aprendizaje, no habrá mal que por bien no venga.

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