Algo más que una turbulencia externa

Existe el riesgo de que los tenedores de letras y/o prestamistas evalúen que no hay tasa que compense el riesgo devaluatorio en una economía que no genera dólares

Por la suba del dólar, aumenta la competitividad

 

Por Germán Pinazo Investigador-Docente del Area de Economía Política de la UNGS

 

Luego de un mes relativamente tranquilo en materia cambiaria, los días de fines de abril y principios de mayo encuentran al Gobierno enfrentando una importante corrida cambiaria.

 

Veámoslo por partes. Entre el 27 de abril y el 3 de mayo el dólar oficial pasó de costar $20,9 a casi $23,5. Este aumento se produjo pese a la fuerte intervención del BCRA en el mercado de divisas que llegó perder, en casi dos semanas, alrededor de US$ 5.000 millones. El Gobierno y BCRA decidieron enfrentar esta evidente corrida cambiaria con dos grupos de medidas complementarias, en términos esquemáticos: un anuncio de reducción del gasto público por parte del Gobierno y un aumento en las tasas de interés de referencia por parte de la autoridad monetaria. Más específicamente, el primero anunció su compromiso de reducir el déficit fiscal primario de 2018 a 2,7% del PIB (y no a 3,2% como tenía presupuestado) y el BCRA subió la tasa de interés de referencia al 40% anual y la tasa de pases activos (a la que le presta a los bancos) al 47%, a la vez que redujo al 10% el máximo porcentaje patrimonial en moneda extranjera permitido para dichas entidades financieras (que se encontraba en 30%).

 

Con dichas medidas se logró, por unos días, estabilizar el valor de la divisa en torno a los $22,3. Pero fueron sólo unos días. El 8 de mayo, y pese al valor “astronómico” de la tasa de referencia del BCRA, que genera un incentivo para que los tenedores de pesos no inviertan en el dólar, el precio de la divisa volvió a trepar a más de $23. Y ese mismo día, el Gobierno anunció el inicio de negociaciones con el Fondo Monetario Internacional (FMI) para que “nos otorgue una línea de financiamiento”.

 

Ahora bien, ¿por qué las medidas anunciadas el viernes pasado tuvieron un éxito solamente momentáneo? Porque el problema del precio de la divisa, lejos de estar motivado por las “turbulencias internacionales” (aumentos en la tasa de interés de Estados Unidos y la volatilidad asociada en los mercados emergentes), o las “desestabilizaciones políticas locales”, está vinculado a problemas estructurales de la economía, que están lejos de corregirse con las medidas anunciadas por el Gobierno y el BCRA. En todo caso (y esto no es nuevo), la coyuntura internacional actúa como un detonante de una serie de problemas que Argentina viene acumulando hace al menos dos años y que algunas de las medidas anunciadas (la suba en las tasas de interés, sobre todo), si bien pueden generar un alivio momentáneo, sólo los difieren, a riesgo de agrandarlos.

 

En su informe “Balanza de Pagos, Posición de Inversión Internacional y Deuda Externa”, el Indec señala que la economía argentina exhibió un déficit de cuenta corriente en 2017 superior a los US$ 30.000 millones, duplicando los valores de 2016, con un déficit comercial de los más elevados de los últimos cuarenta años. El BCRA, por su parte, en su “Balance Cambiario” señala, en relación a la demanda de divisas, que en 2017 el saldo neto de la compra de dólares por parte de particulares y empresas alcanzó los US$ 22.143 millones, más que duplicando los poco más de US$ 9.000 millones de 2016 y los US$ 8.000 millones de 2015. Más aún, si realizamos un ejercicio de proyección anual de la demanda estimada para 2018 basada en la demanda efectivamente realizada los primeros tres meses de dicho año, nos encontraremos con cifras cercanas a los US$ 30.000 millones.

 

Esquemáticamente, se podría afirmar que durante su gestión el Gobierno ha cubierto los problemas del sector real de la economía argentina (cuyo síntoma más acuciante en términos de divisas es el históricamente elevado déficit comercial) con endeudamiento externo en dólares y emisión de letras, con el objetivo, en materia cambiaria, tanto de sostener la oferta de dólares como “absorber” pesos. Efectivamente, el déficit acumulado de cuenta corriente de toda su gestión supera los US$ 45.000 millones, que fueron cubiertos con un superávit de cuenta capital que, “financiado” en casi dos terceras partes con colocación de deuda pública, permitió además acumular reservas por más de US$ 20.000 millones. En paralelo, el stock de Letras del BCRA pasó de poco más de los $300.000 millones a fines de 2015 a los aproximadamente $1,2 billones en la actualidad, lo que representa casi el doble de la base monetaria y alrededor de US$ 52.000 millones a un tipo de cambio de $23.

 

El anunció de un acuerdo con el FMI puede resultar en otro diferimiento del problema (quizás de más largo plazo), pero no constituye de ningún modo una solución. Los préstamos condicionados de los organismos multilaterales, como ya hemos experimentado en nuestra historia reciente, si bien pueden permitir sostener por un tiempo el valor de la divisa frente a eventuales corridas cambiarias, pueden derivar también en ajustes severos del gasto público que, no sólo no solucionan los problemas de falta de divisas de origen, sino que vuelven a la economía cada vez más dependiente del endeudamiento externo en la medida en que los servicios de la misma van aumentando en relación a una recaudación que está asociada al nivel de actividad.

 

La Historia también nos ha enseñado que existe el riesgo, altísimo y no muy lejano, de que los tenedores de letras y/o prestamistas de Argentina evalúen que no hay tasa de interés que compense el riesgo devaluatorio en una economía que no tiene capacidad de generar divisas. Seguir endeudándose, claramente, entonces no es una solución de fondo. De seguir este camino pareciera ser que el “golpe” es inevitable. La pregunta es cuándo y cuán fuerte.

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