¿El pass-through quedó en el olvido?

No: así como en gran parte de la Historia económica de Argentina, el pass-through continúa siendo un aspecto a tener en cuenta

 

Por Matías Rajnerman y Lorenzo Sigaut Gravina Economistas de Ecolatina

 

A lo largo de la Historia económica de Argentina, el tipo de cambio estuvo generalmente prefijado: el dólar se ataba a un valor y el BCRA defendía esa paridad hasta que se quedaba sin las reservas suficientes para hacerlo. Dado que los movimientos sucedían esporádicamente y de golpe, solían impactar de lleno en la inflación.

 

En los últimos años, en los países de la región comenzó a emplearse un esquema de tipo de cambio flexible: superada la inflación como principal problema económico, se permitía que la divisa flote “libremente”, sin tener una cotización fija. De este modo, se argumentaba, el dólar dejaría de ser una referencia para los precios y, como resultado, sus movimientos tendrían menor impacto en la inflación, ya que serían más frecuentes y en múltiples direcciones.

 

Al comienzo de la gestión de Federico Sturzenegger, el BCRA abandonó el tradicional esquema de tipo de cambio fuertemente administrado para virar hacia uno más flexible. Tras más de dos años de gestión, y con la reciente depreciación del peso, tiene sentido preguntarse cuán efectivo está siendo el nuevo régimen en atenuar el pass-through. Para eso, analizaremos el traslado a precios las dos últimas subas abruptas del dólar: aquella que tuvo lugar en la previa a las elecciones primarias del año pasado y la que se registró entre diciembre de 2017 y febrero de este año.

 

En términos numéricos, el tipo de cambio trepó 6,5% a lo largo de julio de 2017, mientras que la inflación núcleo (aquella sobre la que más influye la política monetaria del BCRA y que no recibe un impacto directo de los ajustes de precios regulados y estacionales) registró 1,8% en igual período, manteniéndose en línea con el promedio de los tres meses anteriores (1,7%). Por su parte, entre diciembre y febrero, el dólar escaló 15,7% a la par que la inflación núcleo también promedió 1,8% mensual, pero la suba de precios se aceleró 0,4 p.p. respecto a la media de los tres meses anteriores (septiembre-noviembre).

 

En el mismo sentido, a la par que el pass-through (calculado como la inflación núcleo del período sobre el movimiento del dólar) alcanzó el 27% en julio del año pasado, rozó el 35% en el último rally. Por lo tanto, en la escalada reciente, el traslado a precios del alza del tipo de cambio fue significativamente mayor (casi 25%). Ahora bien, ¿por qué sucedió esto?

 

En primer lugar, la suba del dólar de mediados del año pasado fue captada como transitoria por los agentes: no se aceptó de manera generalizada que el tipo de cambio hubiese alcanzado un nuevo piso. De hecho, tras el empate técnico de las elecciones primarias, la divisa se desinfló y cayó 4% en dos jornadas. A contramano, si bien la autoridad monetaria se esfuerza actualmente por mostrar que la cotización en torno a $20,00/US$ es un techo para el dólar, este valor parece más como un mínimo que como un máximo.

 

En segunda instancia, mientras que la recuperación económica era incipiente a mediados del año pasado (concretamente, todavía no se había alcanzado el récord de 2015), a comienzos de este año la actividad sí parece marchar a paso firme. A modo de ejemplo, el PIB encadena seis trimestres consecutivos en alza, a la par que ya superó en 1,5% al anterior récord. En consecuencia, que la dinámica de la economía se corresponda con un crecimiento genuino en lugar de un rebote, alentó el traslado a precios de la depreciación del peso.

 

Por lo tanto, y a modo de conclusión, podemos afirmar que el pass-through no quedó en el olvido. Dado que la inflación continúa siendo uno de los principales problemas económicos de nuestro país, los movimientos del tipo de cambio impactan en la dinámica de los precios. De hecho, las intervenciones del BCRA y sus referencias públicas sobre el traslado a precios de la reciente depreciación del peso muestran que la autoridad monetaria también tomó nota de esta problemática. En consecuencia, hoy en día, así como en gran parte de la Historia económica de Argentina, el pass-through continúa siendo un aspecto a tener en cuenta.

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