Por Miguel Zielonka Director Asociado en Econviews
Hace un mes transitamos un nuevo capítulo en la saga BCRA. Tal vez algo tarde (para mi gusto) sacó de su caja de herramientas la venta de reservas y acumula un monto de intervención de US$ 2.500 millones. Los opuestos se tocan, y una forma alternativa de interpretar esta decisión del BCRA es que ha comprado $50.000 millones. Al fin y al cabo, es lo mismo y suena menos dramático.
Las reservas están para ser usadas. La conjugación de una serie de factores coyunturales (el que quiera detalles por favor que lea los últimos comunicados de prensa del Comité de Política del BCRA, que han ganado en claridad de comunicación en los últimos meses) llevan a la autoridad monetaria a comprar pesos y en mi opinión la decisión es acertada.
El BCRA podría utilizar otra herramienta para el mismo fin. Podría subir la tasa de interés de pases o bien realizar operaciones de mercado abierto. En ambos casos termina retirando pesos del mercado.
Vender reservas o subir la tasa de interés son dos medicinas muy parecidas. En otras palabras, el BCRA está subiendo subrepticiamente la tasa desde hace varias semanas. Veamos cuáles son las diferencias entre secar la plaza de pesos excedentes vía venta de Lebac o vía venta de reservas.
Diferencia número 1. Aunque ambas lleguen al mismo resultado final en términos reales, la venta de reservas implica un nivel nominal más bajo tanto para la tasa de interés como para el tipo de cambio.
Diferencia número 2. Utilizar la venta de dólares como herramienta de contracción llama menos la atención. La suba implícita de tasa de interés es menos evidente y permite al BCRA mostrar un comportamiento menos errático. Recordemos que comenzó el año implementando bajas de tasa.
Diferencia número 3. El costo cuasi fiscal en esta combinación de tasas y tipo de cambio debería ser más bajo vendiendo reservas que subiendo la tasa de interés. El stock de Lebac es de $1.248.000 millones (olvidémonos por un segundo de las Leliq). Supongamos que el BCRA sólo sube la tasa de Lebac y lo hace con un movimiento de 50 puntos básicos. El costo anual de la compra de pesos es de aproximadamente $6.000 millones ($1.248.000 millones x 0,5%). Traducido en su equivalente sobre los US$ 2.500 millones de reservas utilizadas, el BCRA podría haber sacrificado hasta $2,4 por dólar en sus ventas ($6.000 millones / US$ 2.500 millones).
Diferencia número 4. Las reservas están para usarse pero también para reservarse. Sacrificar un monto muy importante de reservas reduce la capacidad de amortiguar shocks externos.
Diferencia número 5. Las reservas constituyen una referencia psicológica del agente promedio en Argentina. La venta de reservas es percibida como un desmejoramiento de la situación.
Las diferencias número 1, 2 y 3 son los beneficios de implementar una contracción monetaria vendiendo reservas. Las diferencias número 4 y 5 son los costos de utilizar la venta de reservas.
La pulseada entre el BCRA y el mercado continuará en las próximas semanas. Lo ideal para el BCRA es que el mercado se canse de testearlo y el sacrificio de reservas no sobrepase los US$ 4.000-US$ 5.000 millones. De esa forma, los costos de la intervención son bajos y se capturan los beneficios.
Si la pulseada se extiende en el tiempo y las ventas acumuladas de reservas se acercan al umbral mencionado en el párrafo anterior, el costo de consumir reservas irá en ascenso. En ese caso, es probable que el BCRA se mueva a subir explícitamente la tasa y compre pesos vendiendo Lebac, a la espera del Indice de Precios al Consumidor (IPC) de mayo. Un número de IPC algo por debajo de 1,5% para ese mes sería un bálsamo para la muñeca del BCRA.
