El BCRA versus el mercado

¿Lo sucedido esta semana es un hecho puntual o un verdadero cambio en el régimen de metas de inflación?

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Por Matías Carugati Economista Jefe de M&F Consultora

 

  • El BCRA intenta acotar el recorrido alcista del tipo de cambio. Con datos de hasta ayer, la cotización mayorista del dólar orilló los $/US$ 20,4 (+1% semanal, +3% mensual y +31% anual). Lo interesante, por no decir polémico, es que la autoridad monetaria intervino en el mercado cambiario después de mucho tiempo.

 

  • Hasta ahora, las operaciones de la entidad en el mercado se dieron en ocasiones puntuales, para evitar variaciones bruscas del tipo de cambio. Hay que retroceder hasta agosto del año pasado para encontrar operaciones del BCRA que buscaran limitar una depreciación. Esta semana, las intervenciones implicaron montos sensiblemente menores (cerca de US$ 150 millones versus US$ 1.837 millones). En el pasado reciente, eran los bancos públicos los que salían a marcar la cancha mientras el BCRA miraba el partido desde afuera. La entidad movía la cotización indirectamente operando en el mercado de Lebac, aunque este canal quedó prácticamente cortado desde el relajamiento de las metas de inflación.

 

  • La polémica no se hizo esperar. Como en casi todos los temas en debate, a los economistas nos atravesó una nueva grieta. De un lado están los que creen que estas intervenciones no son consistentes con la política cambiaria anunciada por el propio BCRA (flotación) y que introducen ruido innecesario al régimen de metas de inflación. El razonamiento sería el siguiente: Si se recorta la tasa de referencia para hacerla consistente con el nuevo objetivo, el tipo de cambio va a debilitarse y no tiene sentido que el BCRA limite la depreciación. Se estaría tratando de impedir algo que es inevitable, con costos sobre el proceso de desinflación.

 

  • La dinámica cambiaria desde el 2017 permite encontrar razones para entender el accionar el BCRA. Si tomamos el tipo de cambio nominal multilateral (para dejar a un  lado movimientos cambiarios coincidentes con el de las monedas de nuestros socios comerciales), vemos cuatro etapas claras: dos fases de relativa estabilidad y dos de marcada depreciación. El tipo de cambio se mantuvo estable hasta la definición de las candidaturas legislativas y, a partir de entonces, la política introdujo ruido frente a la posibilidad de un resultado electoral negativo para Cambiemos. El BCRA decidió intervenir antes de la realización de las PASO porque suponía (correctamente ex post) que las tensiones no estaban justificadas.

 

  • El resultado de las urnas fue contundente y sobrevino una etapa de estabilidad, que duró hasta mediados de diciembre. Datos de inflación negativos, un panorama también negativo en materia de regulados y la continua corrección de las expectativas empujaron la cotización hacia arriba, que se vio potenciada por el relajamiento monetario y los recortes en la tasa de referencia. El BCRA no intervino en esta segunda fase de depreciación (hasta ahora), dejando que el tipo de cambio encontrara un nuevo nivel.

 

  • ¿Cambió algo ahora que sí intervino en el mercado? Tras un biemestre diciembre-enero complicado en materia de inflación, y con el BCRA reconociendo el traslado a precios de la depreciación cambiaria, frenar el aumento del dólar es un intento de moderar las presiones inflacionarias. Particularmente, en un contexto de expectativas desancladas y con el comienzo de las negociaciones paritarias, que pueden “definir el partido” contra la inflación en 2018.

 

  • No creemos que el BCRA esté tratando de “ubicar” al dólar en cierto nivel. En efecto, un tipo de cambio más alto es el corolario lógico de los cambios en la política monetaria y no el resultado de ruido político, como ocurrió antes. Lo que sí puede estar haciendo el BCRA es afectar el ritmo de depreciación de forma tal de acotar el potencial traslado a precios. Está claro que si la inflación se encamina a terminar el año cerca del 20% anual el tipo de cambio va mantener una tendencia alcista. Acaso se trate de limitar, mientras se transita un período clave en materia de precios (y que coincide con la antesala de la liquidación de divisas de la cosecha), las oscilaciones del tipo de cambio alrededor de esta tendencia.

 

  • De todos modos, aún nos quedan las dudas. ¿Lo sucedido esta semana es un hecho puntual o un verdadero cambio en el régimen de metas de inflación? Si fuese esto último, se trataría de una mutación hacia un régimen de metas con flotación más administrada (o “menos libre”), tal como se aplica en la mayoría de las economías emergentes que utilizan este sistema. Pero sería bueno que el propio BCRA lo aclarara. La incertidumbre (y la confusión) no es buena para la toma de decisiones.

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