Por Juan Manuel Vázquez Head of Credit & Equity Research de PUENTE
En un año donde el “carry trade” a través de Lebac ha sido una alternativa sumamente rentable en un contexto de tasas altas y apreciación real del tipo de cambio, la pregunta de muchos es cuán sostenible es esta situación.
Por un lado, el consenso del mercado espera tasas de política monetaria sin cambios significativos hasta abril o mayo de 2018 y suficientes flujos como para mantener el tipo de cambio sin fuertes sobresaltos. De hecho, hemos visto en la prensa el anuncio por parte de algunos jugadores del mercado de la creación de vehículos para ofrecer a clientes extranjeros la posibilidad de participar del “carry trade” sin necesidad de abrir cuenta local.
Pero, por otro lado, también es cierto que el mercado está mirando con mayor detenimiento ciertas presiones que a nivel político se puedan ejercer sobre el BCRA para relajar su política de tasas y, de esa manera, incentivar el crecimiento de la economía. A la par de esto, el mercado también comienza a mirar lo obvio y preguntarse cuan sostenible es un atraso cambiario que ocasiona pérdida de competitividad (por inflación en dólares y compresión de márgenes aun en empresas cuyos ingresos están denominados en dólares) como consecuencia de un déficit fiscal primario de 4,3% del PIB y un déficit fiscal consolidado (incluyendo intereses de la deuda, provincias y Lebac) de alrededor de 9% del PIB que se financia con deuda y ocasiona, a su vez, un déficit de cuenta corriente que hoy asciende a 4% del PIB.
El mercado también comienza a preguntarse cuan sostenible es un atraso cambiario que ocasiona pérdida de competitividad como consecuencia de un déficit fiscal primario de 4,3% del PIB y un déficit fiscal consolidado de alrededor de 9% del PIB que se financia con deuda y ocasiona, a su vez, un déficit de cuenta corriente que hoy asciende a 4% del PIB
La emisión de deuda, a su vez, incrementa intereses, que ponen un freno a mejoras sustanciales del déficit financiero. Le recordamos a los lectores que la dependencia de financiamiento externo por parte de Argentina también está condicionada a factores exógenos, y una suba de tasas de interés en EE.UU. (como consecuencia de la reforma fiscal que podría incrementar el déficit y por ende la oferta de bonos) y en Europa (si la expansión cuantitativa serelaja y el BCE deja de demandar bonos) podrían encarecer el costo de fondeo. Claramente, la hipótesis de crecimiento es la solución a estos dilemas, pero sin entrar en más detalles, el objetivo de esta nota es atender la inquietud de como un inversor puede posicionarse en activos en dólares si ciertas inconsistencias lo llevan a pensar que un ajuste del tipo de cambio puede suceder antes de lo previsto y evaporar rápidamente ganancias de “carry trade”, o bien si un aumento de tasas a nivel global puede impactar en posiciones de renta fija en moneda dura.
En este sentido, creemos que ciertos bonos corporativos argentinos denominados en dólares brindan un excelente refugio para quienes deseen disminuir sus posiciones en moneda local o cubrirse del impacto de una suba de tasas internacionales. En esa línea, favorecemos bonos con buenas perspectivas crediticias y spreads sobre la curva soberana de más de 100 puntos básicos para tomar posiciones en dólares a buen carry.
Adicionalmente, preferimos la parte media de la curva de corporativos, donde encontramos bonos con duration inferiores a 5 años y cuyos rendimientos puedan absorber el impacto en precios ante una potencial suba de tasas internacionales. Dentro de las industrias recomendadas, seguimos favoreciendo emisores de los sectores de energía (hidrocarburos y generación eléctrica) dados sus atractivos perfiles crediticios, sus ingresos denominados en dólares, contratos rentables, solida generación de caja y perspectivas de crecimiento. Bonos como Albanesi 2023 (YTM 7,0%, MD 4.22), AES 2024 (YTM 6,0%, MD 4.75) y GENNEIA 2022 (YTM 6,0%, MD 3.32) son buenas alternativas de posicionamiento en activos de renta fija en dólares con favorables perspectivas crediticias.
