Entrevista a Miguel Zielonka Director Asociado de Econviews
El Economista diaolgó con Miguel Zielonka, Director Asociado de Econviews y una voz autorizada en el mercado, quien analizó la suba de tasas del BCRA de la semana pasada, propone flexibilizar el régimen de metas de inflación y nos cuenta qué pasará con el dólar, la inflación y el PIB en 2017.
La decisión de política monetaria del martes pasado del BCRA fue la más polémica desde diciembre de 2015 y todavía se sigue hablando de ella. ¿Cuál es su reflexión sobre la suba?
Para ser precisos, el BCRA comenzó a endurecer su política monetaria a principios de marzo. A partir de entonces y a través de operaciones de mercado abierto decidió vender Lebac por un monto cercano $ 89.000 millones. Al vender los títulos en el mercado secundario, levantó su rendimiento más de 200 puntos básicos. En realidad, cuando el BCRA anunció el martes pasado su decisión de subir el centro del corredor de pases lo único que hace es alinear ambos juegos de tasas (las Lebac no pagan impuesto a los Ingresos Brutos y las operaciones de pases pasivos, sí). En mi opinión, al BCRA no le quedó otra alternativa que subir la tasa de interés. Un régimen de metas de inflación no presenta ambigüedades en su implementación. El BCRA proyecta la inflación real y/o mide las expectativas de inflación, y las compara con el objetivo. Toda vez que la proyección o las expectativas estén por encima de la inflación objetivo, el BCRA deberá subir la tasa de interés. Es su “palo” disciplinador, la herramienta todo-terreno que sirve tanto para combatir la inflación real como para anclar las expectativas.
También está el tema de la exigencia original de las metas?
Claro, el asunto tiene entonces una raíz anterior. El BCRA adhirió a un esquema de metas de inflación aunque los objetivos que se autoimpuso fueron demasiado ambiciosos, tanto en cuanto al nivel de convergencia como a la velocidad de desinflación. Además, nos subimos al carro del inflation targeting en un momento en donde los precios regulados estaban todavía rezagados en términos reales, lo que provoca que los precios relativos no estén del todo asentados. Parados al final del primer cuatrimestre, el mecanismo de transmisión que vincula la suba de la tasa de interés con la desinflación se niega a dar los frutos que el BCRA espera. Los precios regulados están poniendo presión a los números de inflación total y los efectos de segunda ronda derivados del ajuste de tarifas están poniendo un piso a la inflación núcleo. El BCRA podría replantear su objetivo. Otros casos exitosos de políticas de inflation targeting en la región como Colombia o Chile, tardaron entre 5 y 10 años en poner en caja a la inflación. Esos países también definieron un período de transición desde la adhesión formal a la implementación real del esquema. Pero como hasta ahora el BCRA no ha avanzado en esa dirección, debemos creer que insistirá en su postura. El problema es que el efecto disciplinador de la tasa de interés sobre las expectativas de inflación ha sido muy pobre hasta ahora y no vemos que sea más exitoso en los próximos meses. En otras palabras, vemos que será difícil que la inflación real o que las expectativas de inflación se acomoden al 17% objetivo del BCRA.
Desde Econviews han recortado su proyección para el dólar: antes lo veían terminando el año en $18,70 y ahora lo ven en $18. ¿Por qué?
El cambio de nuestra proyección se sustenta en varios factores. Por un lado, un mejor escenario internacional con menos ruido político en Europa y algo más de crecimiento en Brasil, amén de una recuperación muy fuerte del real y del peso mexicano. No teníamos en el radar la escalada de violencia en Medio Oriente y la Península de Corea, y esperamos que eso no pase a mayores. En el frente doméstico, la suba de tasa de interés para domar a las expectativas de inflación va a forzar la demanda de pesos de parte de inversores locales y del exterior, por lo que el vemos al peso más fuerte que hasta ahora. No obstante, nuestra proyección no es lineal y esperamos que el tercer trimestre traiga bajo el brazo una aceleración de la devaluación cuando los inversores locales busquen cobertura cambiaria y los del extranjero se planteen una potencial toma de ganancias antes de conocerse el resultado electoral.
¿Han cambiado sus proyecciones de crecimiento también?
No hemos modificado nuestras proyecciones de crecimiento de PIB, y las mantenemos en 3,2%. Creemos que el endurecimiento monetario impactará marginalmente en el consumo privado, pero que esa merma será compensada por mayor inversión. Nuestra proyección es de un crecimiento interanual de la inversión del 9%, con equipos durables y construcción pública ya liderando la expansión, a la que se suma la construcción privada a partir del segundo trimestre.
¿Y de inflación?
Antes de la publicación de los índices de inflación de marzo nuestra proyección de inflación nacional era 20,5%. El número final lo estamos revisando aún, pero seguramente se sitúe en la zona de 22%
¿Qué sesgo electoral cree que tendrá la economía en octubre: será favorable para Cambiemos, adversa o más bien neutra?
Diría que el contexto económico para el momento de las elecciones será más bien neutro. La reactivación que estamos transitando es de menor intensidad que otras recuperaciones. Vemos a la economía entrando en un ciclo de expansión de largo plazo pero a tasas “no chinas” de 3 a 4% anual. El consumo privado mostrará alguna mejoría pero nada dramático. La obra pública en infraestructura sí debería estar de parabienes en el cuarto trimestre, y probablemente la industria automotriz y su zona de influencia muestren una mejor performance gracias a la demanda de nuestros vecinos brasileños.
