Por Héctor Rubini (*)
A poco más de diez días del inicio de la “era Trump”, ya se advierte que el nuevo presidente no tiene pensado incumplir sus promesas electorales. Sus mensajes en Twitter y las declaraciones a la prensa de sus asesores indican que no iniciará la gestión con decisiones opuestas a lo prometido en la campaña presidencial, como fue el caso de Carlos Menem en nuestro país en 1989. Por primera vez en varias décadas, veremos desde el inicio un presidente republicano mezclando libremercadismo e intervencionismo, de sesgo nacionalista y antilibrecomercio.
La preocupación por los números fiscales pareciera haber cobrado mayor relevancia en las últimas semanas. Daría la impresión de que los demoledores estudios y papers (casi todos disponibles online), sobre el impacto fiscal de su programa de obras públicas han sido tomado en serio, y que el financiamiento de ese programa tal vez se desvíe desde un todavía esperable festival de endeudamiento interno, a la captación de capitales del exterior, sean estos de estadounidenses o de residentes de otros países. Esto parece ser coherente con las amenazas de la última semana a Ford y a Toyota para que desistan de abrir fábricas en el exterior y reactiven sus plantas en Estados Unidos. Pero en el corto plazo conduce a un alza de las tasas de interés y a una caída del tipo de cambio ?en su versión “directa”: dólares por otra moneda extranjera?.
La demanda estatal de fondos para obras públicas es, en la realidad, mayor endeudamiento público, impulsando hacia la suba los rendimientos de la deuda del Tesoro, y por arbitraje, todas las tasas de interés. Al atraer capitales del exterior, el dólar inevitablemente se va a apreciar en el corto plazo. Pero esto en cierto modo sería suficiente para redolarizar carteras de inversores estadounidenses. Se requiere una sustancial y persistente suba de tasas de interés, con expectativas de una significativa apreciación del dólar para inducir en el exterior la compra persistente y sostenida de dólares en el resto del mundo.
¿Cúantos dólares captará la “aspiradora” Trump desde el resto del mundo? Hoy no es factible predecir ese monto con precisión, pero cualquiera sea el timing para un programa de ejecución de obras de no menos de US$ 1,5 billón, se requiere una suba de tasas de interés de mayor magnitud que la observada en los últimos dos meses en los bonos del Tesoro. Para ello el instrumento complementario es la política monetaria.
En principio, no es de esperar que la tasa de fondos federales pudiera mantenerse en los niveles actuales, sin nuevas subas. Pero no hay perspectivas de saltos superiores a 100 puntos básicos y menos en la primera mitad del mandato de Trump. Pero tampoco se puede esperar el nuevo Presidente se quede esperando un “gradualismo dormilón” de una autoridad monetaria hoy independiente. Ya con el control de ambas cámaras en el Congreso, y probablemente de la Corte Suprema a partir del próximo trimestre, no es de descartar una rápida ofensiva del Poder Ejecutivo en el Congreso para poner fin a la independencia de la autoridad monetaria. Si bien la misma no ha sido tal en la salida de la crisis de 2008-09, sus decisiones de política monetaria no tienen que estar ?hasta ahora? sujetas al visto bueno del Presidente de la Nación ni de su gabinete. Sin embargo, las circunstancias políticas parecieran ser propicias ahora para poner fin a la legislación que mantiene a la Reserva Federal aislada de las presiones políticas de corto plazo provenientes del resto del gobierno estadounidense, o del sector privado. Suena excelente para las promesas de Trump, pero con el riesgo de aprobarse una reforma que plasme una carta orgánica copiada de algunos de los peores ejemplos de nuestra región.
Por ahora, la dinámica de los mercados viene acomodándose a lo que se espera de la era Trump. Las tasas de los bonos del Tesoro han aumentado levemente, y el bono a 30 años parecería encontrar ya su “piso” en el 3% anual, mientras que hasta principios de noviembre pasado osciló entre 2,70% y 2,90%, con un excepcional 3,01% el 5 de enero de 2016.
Todavía no entró en acción la esperada “aspiradora” de fondos de Trump, pero para entonces, efectivamente bien podría esperarse un aumento de las tasas largas entre 100 y 200 puntos básicos. Las presiones inflacionarias podrían mantenerse bajo control con una suba de la fed funds rate a no más de 50-100 puntos básicos. Sin un sendero inflacionario análogo al de fines de los '70, y con bancos de países emergentes ya “grandes” como China desprendiéndose de bonos del Tesoro de Estados Unidos, cuesta dar crédito a un escenario con una tasa de fondos federales saltando nada menos que hasta el 4%. No sólo señalizaría la reacción ante presiones inflacionarias de una magnitud hoy inexistente, y no esperable en el corto plazo, sino que induciría una suba de las tasas largas a niveles en torno del 10%, abortando el efecto reactivador que desea Trump. De todas formas, aun sin una estampida de tasas de interés ?que sería el efecto inmediato de una decisión de este tipo?, es inevitable una suba permanente del dólar, forzando la depreciación de buena parte del resto de las monedas del mundo. ¿Pan para hoy, y pérdida de competitividad para el futuro? Esta nueva historia para los EE.UU. recién está por empezar.
Repercusión local
¿Qué le espera entonces a Argentina? Un escenario que puede complicarse en materia comercial, y que exigirá una estrategia inteligente y proactiva para aumentar el volumen y la diversificación del menú exportador y de destinos de nuestros productos. En materia financiera, la suba de tasas de interés impactará en el costo de endeudamiento, pero eso puede contrarrestarse si se reduce la prima de riesgo país, así como las expectativas de devaluación del peso. Acertadamente, el Gobierno Nacional colocará deuda antes del inicio de la gestión Trump para anticiparse a ese cambio de escenario. Otros aciertos, han sido los del BCRA y del nuevo ministro Dujovne, en eliminar las restricciones para la compra minorista de divisas y para la salida de capitales de origen extranjero. Esto jugará a favor de que JP Morgan incluya a la Argentina en el índice GBI-EM, y de que Morgan Stanley Capital Investments vuelva a categorizar a nuestro país como “emergente”. En el mediano plazo aporta una mayor demanda, al menos potencial, de activos de nuestro país por parte de fondos del exterior, y favorece una baja de la percepción de riesgo país. Esto podría neutralizar, al menos en parte, el efecto de una suba de tasas de interés en EE.UU. sobre las tasas a pagar en el exterior, y contribuir a reducir la volatilidad cambiaria. Pero esto último también depende del rumbo que seguirán las políticas macroeconómicas en nuestro país, y la evolución del nivel de actividad, la inflación, las tasas de interés, y las cuentas externas. Lo que sí es inevitable, es que el “superdólar” viene para quedarse, y al igual que en el período 1980-85 va a afectar a todos los países emergentes, inclusive al nuestro.
(*) Instituto de Investigaciones en Ciencias Económicas. USAL.
