Opciones para cubrirse de la volatilidad

 

El 2017 comenzará con el arrastre de volatilidad internacional que dejó el “cisne negro” de la victoria de Donald Trump como presidente de Estados Unidos. Lo que el mercado estima es que la inestabilidad seguirá por un tiempo y que podría haber una mayor suba de tasas en EE.UU. si Trump cumple sus promesas de tener una política fiscal más expansiva.

 

Igual que lo que ocurrió en otros países emergentes, la suba de la tasa libre de riesgo global (la del bono estadounidense a 10 años, que pasó de 1,8 a 2,40) y del spread de riesgo soberano generó un efecto amplificado negativo en los bonos argentinos en dólares de largo plazo, depreció al peso y generó un desarme de carry-trades.

 

En este escenario complicado con el que arranca el nuevo año, varios analistas consultados por El Economista recomiendan armar una cartera diversificada de cobertura que apueste principalmente a las Lebac y bonos en dólares, pero también a determinados tipos de acciones, bonos CER y dollar-linked.

 

Lebac y bonos cortos

 

En el caso de las Lebac, se espera que continúen manteniendo su atractivo si el Banco Central sigue fijando una tasa real positiva para este instrumento, sumado a que el tipo de cambio se mantendría estable en los próximos meses porque entrarán dólares por la cosecha, el blanqueo y la deuda que coloque el Tesoro para financiar el déficit fiscal. “Esta combinación de un BCRA sosteniendo una tasa real positiva y un ingreso fuerte de dólares que mantenga tranquilo el tipo de cambio puede mantener atractivo el carry-trade de pesos durante los próximos meses”, aseguró Federico Furiase, economista del estudio Bein y profesor en la maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella.

 

En ese sentido, el portfolio manager Fernando Marull aseguró que en 2017 “habrá un escenario de tasa de interés bajando pero aún ganándole a la inflación: el año terminará con una tasa de alrededor del 22%, contra un empate entre inflación y devaluación del 20%”. Y agregó que “entre las inversiones en pesos las Lebac son sin dudas las más convenientes, ya que ofrecen un 24,75% contra una tasa Badlar que da menos del 20% y bonos con CER que rondan el 20%”.

 

El único riesgo de este activo, advierten los analistas, es que al haber un tipo de cambio flexible ocurra alguna corrección cambiaria al alza provocada por una fuga de capitales de los emergentes si siguen subiendo las tasas en EE.UU, algo que perjudicaría al carry-trade porque la devaluación afectaría el retorno de la tasa en pesos.

 

Es entonces por este riesgo cambiario que pueden tener las Lebac que Furiase recomendó “tener otra parte de la cartera en bonos dolarizados cortos de baja duration, buen cupón y baja exposición al riesgo de suba de tasas en EE.UU”. Este tipo de instrumento sirve en un escenario de volatilidad global –como el actual– que presione sobre el tipo de cambio y el costo financiero para los emergentes. Y, además tener buen cupón, otra ventaja de estos bonos es que una eventual baja de su precio en dólares por el ruido internacional será siempre menor que una devaluación: es decir, su valor en pesos seguirá siendo más alto que la depreciación del tipo de cambio.

 

Entre otros, Furiase aseguró que algunos bonos en dólares de tramo corto-medio que pueden ser atractivos para transitar el actual escenario de volatilidad son el AY24 (duration de 3,9 y rendimiento en torno a 5,46%) y el Bonar 2021 (duration de 3,7 y rendimiento en torno a 5,38%).

 

A su vez, dentro de estos instrumentos de corto plazo, un subítem recomendado son los bonos provinciales en dólares, que tienen un spread por sobre los soberanos, buen cupón y menor exposición a una eventual suba de tasas de EE.UU. En este sentido, Marull recomendó apostar un 20% de la cartera de inversión al “Provincia de Buenos Aires 2024”, título de mediano plazo que “rinde casi 6,5%”. Y otro subítem interesante para el corto plazo son las Letes del Tesoro en dólares, cuyo rendimiento supera al de los plazos fijos en dólares y son una opción atractiva para inversores con bajo perfil de riesgo.

 

Bonos largos, CER y dollar-linked

 

Con la caída de precios que tuvieron por el efecto Trump y las subas de la tasa del bono estadounidense a 10 años y el Riesgo País, la parte larga de la curva de bonos argentinos en dólares vino teniendo una caída de precios amplificada. Encima, explican los analistas, no se sabe aún dónde terminará el recorrido de las tasas del bono a 10 años de EE.UU, ya que si bien la Fed mantuvo el escenario de gradualismo para sus próximas subas de tasas aceleró la velocidad del ajuste que proyecta aplicar en 2017. Por eso, Christian Reos, jefe de research de Allaria Ledesma, aseguró que para apostar a los bonos largos en dólares “habrá que esperar a que la tasa larga norteamericana se estabilice”, aunque consideró que esto último “está cerca”.

 

Sin embargo, Furiase ve en este escenario una oportunidad: explicó que en el tramo largo las subas de rendimientos fueron de la zona de 6,5% a la de 7,5% u 8%, lo cual ubica a estos títulos en una zona interesante para comprar. Pero esto es recomendable sólo para inversores “con tolerancia alta al riesgo” y, sobre todo, “que esperen alguna compresión del spread de Riesgo País, que hoy está 50 basis arriba del 8 de noviembre”. Así, explicó, si por ejemplo un inversor entra hoy al Discount en dólares -cuya duration es de 7,5- y el Riesgo País bajara los 50 basis que trepó desde que ganó Trump, “ese bono daría por compresión de spread una ganancia de capital de 3,8% en dólares”. Y en igual sentido opina Marull, para quien convendrá invertir “en la parte media y larga de la curva” porque “la tasa de spread soberano, que hoy está en 580 puntos, va a bajar 70 puntos y volverá a los 450”.

 

Por otra parte, para el inversor que espera que el BCRA no llegue a cumplir con su meta de inflación en 2017 (porque, por ejemplo, en un año electoral podría priorizarse más el crecimiento que atacar la inflación), la opción es estar en bonos ajustados por CER de mediano y largo plazo, que ya tuvieron un recorrido luego que el Central bajara las tasas. “Estos instrumentos tienen rendimiento real atractivo, en torno al 4%, en el tramo medio-largo de la curva y sirven en un escenario donde la inflación se desacelere más lento de lo esperado o haya atraso cambiario, es decir que la inflación se mueva más rápido que el dólar”, aseguró Furiase.

 

En tanto, los bonos dollar- linked también pueden funcionar como buena cobertura en un escenario de volatilidad, ya sea por factores externos o por la incertidumbre respecto a las próximas elecciones, que pueda presionar al alza el tipo de cambio.

 

Acciones

 

Por último, en el actual escenario, una parte de la cartera de inversión puede destinarse a determinado tipo de acciones, siempre según la tolerancia al riesgo de cada inversor. Según Furiase, “pueden ponerse algunas fichas en sectores que fueron beneficiados por la corrección de tarifas y el tipo de cambio, como los vinculados al campo o la energía, y además a la obra pública, que se espera que vaya a reactivarse”.

 

Entre el grupo de las acciones relacionadas a los servicios públicos, Reos recomendó a “Pampa Energía, Transportadora Gas del Sur (TGS), Edenor y Transener”. Pero también, dijo que conviene apostar al sector de telecomunicaciones, con Telecom a la cabeza, y al infaltable sector bancario, especialmente al Grupo Galicia. Marull, por su parte, ve buenas chances “en energía, construcción y petróleo” y considera que hay una gran oportunidad en acciones relacionadas al agro, como Cresud, Inversora Juramento o Agrometal: “Están bastante subvaluadas porque aún no se vio en sus balances el impacto de la baja de las retenciones”.

 

Sin embargo, pese a que los bancos son los favoritos de cualquier operador, Marull mostró cierta cautela con este sector. Según dijo, las entidades ya no tendrán las ganancias extraordinarias que vinieron registrando gracias al famoso “impuesto inflacionario”: es decir, los depósitos que pudieron tomar pagando poco interés en términos reales para colocarlos luego en inversiones con rentabilidad real y bajo riesgo, como las Lebac.

 

“En épocas de cepo y suba de precios los bancos fueron los recaudadores del impuesto inflacionario y con eso se llenaron de plata, pero en una macro mucho más normalizada deberían tener retornos más normales”, aseguró. Sin embargo, aclaró que seguramente las entidades sabrán compensar esta pérdida de rentabilidad por una baja de la inflación aumentando sus volúmenes de crédito. Por otra parte, además de ajustar el “beta” (sensibilidad) de la cartera al perfil de riesgo particular, a la hora de invertir en acciones Furiase sostiene que se debe evaluar cuál es el mejor punto de entrada en precios para comprar.

 

En otras palabras, recomienda aprovechar el actual escenario de volatilidad global para entrar más barato en alguna de las acciones antes mencionadas, que en muchos casos ya hicieron un buen recorrido.

 

Lo último a considerar con estos activos es que el actual escenario de atraso cambiario puede generar un efecto negativo para los sectores que venden al exterior pero tienen costos en pesos: un ejemplo es el campo, si bien ya se vio beneficiado por una devaluación y baja de retenciones.

 

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