¿Adiós cepo cambiario, y hola tensiones?

 

Si hacemos una retrospectiva del último año, quizás el principal logro del Gobierno de Mauricio Macri en materia económica haya sido la liberación y unificación del mercado de cambios. Fue bastante sorprendente ver de que manera se removía del cepo, la unificación cambiaria y el arreglo con los holdouts ocurrieron sin mayores tensiones en el mercado de divisas. Si bien el tipo de cambio saltó hasta llegar al valor de la divisa en los mercados informales, a partir de allí se mantuvo relativamente estable y las reservas no disminuyeron.

 

A pesar de la mencionada estabilidad cambiaria y el incremento en las reservas, el mercado de cambios será, a mi entender, una fuente de inestabilidad para el año que está por comenzar. Rupturas en el contexto externo y continuidades en el frente interno se conjugan para que las tensiones que conocemos de memoria reaparezcan en 2017.

 

Las razones

 

Comencemos por las rupturas. La suba de la tasa de interés de política monetaria en Estados Unidos, si bien marginal, marca la aceleración en el proceso de fortalecimiento del dólar en la escena global. Históricamente, a Argentina le costó mucho adaptarse a las fases de apreciación del dólar en la economía mundial. Basta mencionar que estas fases ocurrieron a principios de los ‘80 y a fines de los ‘90. La respuesta de la macroeconomía argentina es historia conocida.

 

El dólar fuerte, a la vez, representa dos shocks para nuestra economía. Primero, menores flujos de capital y ampliación de los spreads de los bonos emergentes. Segundo, caída en el precio de los commodities. Si a esto se suma el estancamiento del comercio internacional de la mano de un crecimiento modesto de Asia emergente (modesto para sus estándares recientes, que quede claro) y la anemia brasileña, el panorama para asegurar un influjo estable de divisas es complicado.

 

Pasemos ahora a las continuidades nacionales. Removido el cepo, la incapacidad de generar divisas en forma genuina se traduce ahora en una alta dependencia del financiamiento externo. Con un detalle no menor: esta vez –como tantas otras veces en el pasado- mientras el sector privado restó divisas, fue el sector público el encargado de endeudarse en el exterior para proveerlas al mercado. El mix sector público deudor y sector privado acreedor en el mercado de divisas estuvo presente siempre que hubo crisis cambiarias en nuestro país. Los datos del último trimestre (septiembre-noviembre) muestran que esta tendencia se está consolidando: mientras el sector privado provocó un déficit de la cuenta de capital, el sector público lo compensó con nuevo financiamiento neto por US$ 11.800 millones.

 

¿Hacia dónde van esos dólares?

 

Entonces también aparecen más continuidades que preocupan. En el trimestre mencionado, unos US$ 3.000 fueron debajo del colchón (el blanqueo ayudó a que esa cifra no fuera incluso mayor). La fuga de capitales representa entonces el segundo frente de tensión en el mercado de cambios: se encuentra en sus niveles máximos desde 2011, año de la implantación del cepo cambiario.

 

Los dólares que trae el endeudamiento público van también a financiar el déficit de cuenta corriente, que –a pesar de la devaluación- se encuentra en sus peores niveles desde los ‘90: para el trimestre mencionado, llega a los US$ 3.600 millones (o 3,2% del PIB si se anualiza).

 

En suma, un contexto externo caracterizado por vuelo a la calidad en las finanzas, poco comercio y bajos precios de commodities puede encontrarnos con altas necesidades de financiamiento para el sector público y un sector privado especulando al alza del tipo de cambio. Que sea un año electoral sólo complica las cosas.

 

Por suerte, casi la mitad del incremento en la deuda pública externa fue a parar a las arcas del BCRA, es decieficaz un matafuegos más potente si se dispara el incendio. Esperemos que no haga falta usarlo.

 

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