por Gustavo Neffa (*)
Si tomamos a Estados Unidos como el mercado más representativo ya que concentra casi la mitad de la capitalización bursátil mundial, el proceso de salida a la Bolsa de compañías, llamado IPO's (Initial Public Offerings) atraviesa su peor momento en veinte años. En forma más amplia, en el mundo desarrollado se está dando un proceso de poco apetito por la apertura del capital privado a la Bolsa. Ese ha sido el negocio estrella de la tradicional banca de inversión en las últimas décadas, pero que hoy se encuentra de capa caída.
Si a los IPO's le sumamos las ventas de títulos de empresas que ya cotizan en Bolsa (ampliación de capital) y las emisiones de deuda convertible en acciones (que terminan tarde o temprano siendo acciones), los bancos norteamericanos han ganado US$ 3.700 millones en honorarios de intermediación de acciones, el nivel más bajo desde 1995 (ajustado por inflación). Podrá parecer mucho dinero, pero no lo es para Wall Street. El 2000 fue aquel en el que los bancos se frotaron las manos como nunca en la historia, con US$ 12.700 millones (también ajustados por inflación).
Este año, solamente 68 empresas abrieron su capital en las diferentes Bolsas de EE.UU., obteniendo US$ 13.700 millones (según Dealogic), algo que en Research for Traders (RfT) venimos detectando en nuestro reporte sobre IPO's a clientes los días lunes. A esta altura, en 2015 unas 138 compañías habían levantado US$ 27.300 millones.
Los motivos
La razón es muy sencilla. ¿Quién va a querer abrir el capital a otros inversores y diluirse en su participación accionaria ante la extraordinaria liquidez para emisiones de deuda cada vez más barata? Con tasas de interés en mínimos históricos, las empresas tienen al alcance de su mano muchas opciones de financiación de bajo costo, incluso teniendo la ventanilla del capital accionario abierta y al alcance de sus manos.
Reconocidas empresas con marcas muy fuertes como Uber, Xiaomi y Airbnb todavía se mantienen lejos de las Bolsas gracias a que las fuentes de financiación privadas les proveen de suficiente capital para crecer y aún no necesitan del capital minorista. Hay tanta plata dando vuelta que hasta pueden darse el lujo de no tener en cuenta una pronta salida a la Bolsa.
Las empresas que ya cotizan en Bolsa utilizan emisiones adicionales de capital accionario mediante transacciones en “bloque” de acciones, a través de las cuales los bancos compran con un descuento una cantidad grande de acciones, para luego darse vuelta y venderlos en el mercado.
Incorporar nuevos socios (cash in) es ampliar la cantidad de acciones. Asumiendo que los actuales accionistas no se cobran en la emisión de acciones (cash out), la dilución siempre es mala a corto plazo porque la empresa se hace más cara en términos relativos tomando en cuenta múltiplos de valuación tradicionales como price-to-earnings, price-to-book o price-to-sales, entre otros. A largo plazo, es otra historia: lo más probable es que la empresa termine generando un valor agregado en años posteriores que más que compense los costos de corto plazo para el accionista actual.
¿Y Argentina?
EE.UU. posee una capitalización de casi US$ 19.800 millones o 52% de la capitalización total de mercado, seguido por Japón lejos atrás (con US$ 3.000 millones), Reino Unido, Francia, Suiza y Alemania. Los datos surgen de un estudio realizado este año por Bank of America-Merrill Lynch, en donde la Argentina ni siquiera figura en ese estudio por razones de tamaño y el escaso volumen de operaciones bursátiles.
Según los datos del IAMC, la capitalización bursátil de empresas estrictamente argentinas es de unos US$ 62.700 millones. Se excluyen a Petrobras, Tenaris, Andes Energía, Santander, Repsol y Telefónica. Desde finales de 2015, el valor de mercado de las empresas domésticas aumentó en unos US$ 7.000 millones (+12% en el año).
A un tipo de cambio mayorista de $15,04 y tomando en cuenta un PIB recientemente conocido al 30 de junio pasado de $ 8.229.249, dicha capitalización equivale a apenas el 11% del PIB, muy por debajo de cualquier país comparable por tamaño de la región o incluso emergente.
Para Chile, por ejemplo, ese ratio es del 79%, en Colombia es 29% y para Brasil es 28% a fines del año pasado, según el Banco Mundial.
Hay mucho terreno por recorrer y Argentina vuelve a estar en el centro de la escena. Esperemos que lo sepa aprovechar y sus empresas se abran a capitales para concretar proyectos de inversión productivos largamente demorados.
(*) Socio y director de Research for Traders (RfT)
