por Matías Carugati (Economista jefe de Management & Fit)
La desinflación continúa a paso lento pero firme. Los nuevos datos que se van publicando confirman que la inflación mensual se desacelera. Por caso, las cifras del Gobierno de la Ciudad de Buenos Aires reflejan que la inflación minorista fue de 2,2% mensual en julio, lo que implica una desaceleración de 1 punto respecto a junio (la tercera consecutiva). Incluso se observa cierta moderación en la inflación subyacente, que ya parece haber absorbido los efectos de segunda ronda del cambio de precios relativos (dólar y tarifas).
Son varios los factores que explican la incipiente desaceleración de la inflación. Primero, la ausencia de nuevos shocks tarifarios que alteren los precios relativos. Segundo, la recesión inducida por la pérdida de poder adquisitivo durante la primera parte del año, que pone un techo efectivo a la remarcación de los comercios. Más aún, frente al bajón de ventas muchos negocios ofrecieron promociones y descuentos importantes como para morigerar la situación. Tercero, el sesgo contractivo de la política monetaria, que opera a través del canal crediticio, del canal de expectativas y, sobre todo, del canal cambiario.
A pesar de los recortes en la tasa de referencia las expectativas se mantienen ancladas. Moviéndose con cautela, el BCRA decidió reducir una vez más la tasa de interés de las Lebac a lo largo de toda la curva de rendimientos. Para el plazo de 35 días, utilizada por ahora como tasa de referencia, el recorte fue de 25 puntos básicos (-825 puntos básicos desde fines de abril), quedando la TNA en 29,75% (la más baja desde el cambio de gestión).
En el camino, las expectativas de mercado relevadas por la entidad aumentaron muy poco, aunque todavía se mantienen por encima del objetivo buscado por el BCRA (1,5% mensual para el último trimestre).
La dinámica de los precios dará margen para nuevos recortes en la tasa de interés. El mercado coincide en que la inflación se irá moderando en los próximos meses, cerrando el año en torno al 1,75% mensual (el 2016 finalizaría con una inflación anual de 42%). Si nos guiamos por la Paridad de Fisher (tasa de interés nominal debería igualar a la tasa real esperada más la inflación esperada) esto implica que hoy “sobra tasa”. Si el objetivo de la autoridad monetaria es lograr una tasa real de interés de 4/5% anual, la tasa de Lebac a 35 días debería bajar a un nivel de 25/26% hacia fines de año. No casualmente, esa es la dinámica a corto plazo esperada por la mayoría de los analistas.
La desinflación continuará el año próximo pero con dificultades. Dada la configuración de la política macro, el principal problema reside en la falta de medidas coordinadas para combatir la inercia inflacionaria. Hoy el BCRA carga casi exclusivamente sobre sus hombros la lucha por controlar las expectativas.
En este sentido, la próxima ronda de negociaciones salariales será un verdadero test para analizar si se produjeron cambios en el proceso de formación de expectativas. ¿indexación a inflación pasada o a expectativas futuras?
Un problema adicional concierne a los precios relativos. El dólar está funcionando como ancla nominal “de facto”, acumulando un atraso cambiario que puede despertar, eventualmente, las expectativas de devaluación. Y el proceso de reajuste de tarifas, frenado por la Justicia, deberá continuar si se quiere llevar los precios de servicios públicos a un nivel más cercano a su costo de provisión. Por estas razones creemos que el 2017 finalizaría con una tasa por encima de la meta oficial (21% versus 17% en diciembre) y con un balance de riesgos que hoy luce más sesgado al alza que a la baja.
