Por Gustavo Neffa (*)
A fines de 2002, el stock de deuda de las provincias superaba el 20% del PIB de Argentina. En el 2014 se había reducido a poco más del 7%. Este proceso de desendeudamiento hizo bajar sanamente los servicios de la deuda de 8,5% a menos de 5% de los ingresos provinciales. Del lado del stock de deuda hubo un canje de la deuda provincial de 2001 con el Gobierno acompañado de una pesificación (Bogar 2018) y se dieron a posteriori sucesivos programas de refinanciamiento del Gobierno para aliviar la carga de las economías regionales, que habían tocado fondo en materia fiscal y de actividad. En el denominador, el peso relativo disminuyó por el crecimiento en el PIB luego de cuatro años de estancamiento y caída.
Pero ese proceso no se dio por fortaleza, sino más bien por la debilidad debido a que los mercados de deuda voluntaria estaban vedados para Argentina. Primero por las elevadas tasas de interés, a lo cual se sumaron después el juicio de los holdouts que trabaron toda posible emisión en el exterior.
Los primeros en aparecer siempre son los dólares financieros. Los mercados se adelantan y ahora le toca el turno a las provincias y, en menor medida, a las empresas: superado el juicio de los holdouts, pago mediante, Argentina salió al mercado a financiarse y empujó a las provincias a que hagan lo mismo, dado que se encuentra en una cruzada contra la inflación que no permite muchos desvíos de su objetivo. Es por eso que en lugar de monetizar los déficit provinciales con mayor endeudamiento interno en pesos, la mayoría de las provincias desempolvaron viejos anhelos de conseguir dinero allí donde más abunda: en los mercados globales.
Llegan muy necesitadas: las provincias concluyeron el 2014 con su cuarto año consecutivo de resultado fiscal deficitario, cercano a los $ 9.000 M (estimaciones de CIPPEC) y estimándose una cifra récord histórica en pesos para el año pasado en gran parte debido al déficit récord de la provincia de Buenos Aires de $ 21.000 M. Ese deterioro se dio a pesar de la acreditación de mayores Aportes del Tesoro Nacional (ATN) y un ajuste de la inversión pública (de un máximo del 12% del gasto provincial en 2007 a alrededor del 9% en 2013), y un significativo aumento de la presión tributaria: de alrededor del 4% del PIB en 2003 pasó a un récord de 6% en 2013 (siguió creciendo a posteriori).
El desequilibrio fiscal de las provincias fue del 0,9% del PIB en 2015, el nivel más alto de la última década (estimaciones del IERAL). De 18 provincias, en 15 de ellas los gastos subieron más que el ingreso y en una docena la brecha superó los cinco puntos porcentuales. El desmanejo de los recursos en un año electoral ha sido letal. Y el año pasado las principales provincias afrontaron amortizaciones de deuda cercanas a los $ 35.000 M, 70% de los cuales en dólares o dollar-linked. Este año los vencimientos son aún mayores y deben apelar al endeudamiento externo para poder hacerle frente. Mientras tanto, las letras de Tesorería de corto plazo (a menos de un año) y en pesos de muchas jurisdicciones crecen como bola de nieve (al estilo de las Lebacs del Banco Central). La caída del nivel interna de actividad doméstica y los problemas en sus mercados laborales (solamente con crecimiento del empleo público en los últimos tres años) no escaparon a la tendencia nacional.
Por jurisdicción, la ciudad Autónoma de Buenos Aires se encuentra con un mejor panorama y en el otro extremo presentan un importante deterioro Santa Fe y Mendoza. A modo de ejemplo, el gobernador mendocino asumió con un déficit heredado de $11.000 M, es decir, nada menos que el 25% del presupuesto anual.
En la tabla se observa el listado de todas las emisiones realizadas por las provincias este año hasta el día de la fecha
¿Cuál es la agenda en curso? Saldrían con nueva emisiones la provincia de Buenos Aires (nuevamente este año) y Santa Fe, con montos indicativos de US$ 1000 M; Chubut US$ 600 M, Mendoza y Salta, con US$ 300 M; Entre Ríos, con US$ 200 M; Tierra del Fuego, con US$ 150 M y Neuquén (nuevamente) con US$ 50 M. Entre todas sumarían un monto estimado de US$ 3.600 M.
La Rioja, Catamarca, San Luis, Misiones, Corrientes, Chaco y La Pampa buscarán (US$ 500-1.000 M) en forma conjunta a través de un fideicomiso en el que puedan así obtener mejor tasa que si fuesen al mercado en forma individual. Hay mucha diversidad entre una provincia y otra: en algunas provincias la deuda supera la mitad de los ingresos anuales y otros casos no llega al 10%, con algunos distritos con más de la mitad de la deuda en moneda extranjera (incluida la deuda dollar linked).
Santa Fe recuperó el 15% de coparticipación por un fallo de la Corte Suprema y puede pedir prestado montos elevados en términos absolutos porque su nivel de endeudamiento es bajo. Pero Buenos Aires tiene una deuda comparativamente más alta y con un déficit muy elevado. Será parte de los $ 60.000 M de endeudamiento autorizados por la Legislatura para captar fondos.
Los usos están bastante repartidos: para pagar deuda, para afrontar compromisos fiscales y para proyectos de infraestructura. La venia del Gobierno ya está dada para todos estos casos, y falta aún el acuerdo en las respectivas legislaturas.
Las tasas de interés fluctúan en el rango de entre 7,125% y 9,125%. El Gobierno, recordemos, realizó la mega emisión histórica el 18 de abril a un costo promedio de 7,14%. A ellas se suman algunas emisiones corporativas: IRSA colocó US$ 360 M a siete años con un cupón de 8,75% (un bono emitido debajo de la par) y pronto Cablevisión hará una colocación de US$ 500 M.
A ellos se les suman las emisiones de acciones de Supervielle en el mercado norteamericano y Havanna en el mercado local. Todos ellos disponibles con mucha facilidad. Hay al menos siete empresas con deseos de salir a cotizar en el mercado de valores local.
¿Se trata este nuevo endeudamiento provincial de un déjà vu de los años '90? ¿Serán capaces las provincias de darle un uso productivo a estos fondos y permitirle una expansión de sus productos brutos geográficos? Sabiendo lo deficitarias que se encuentran las finanzas provinciales, el mayor riesgo es un endeudamiento a largo plazo y en moneda extranjera con un tipo de cambio hoy muy bajo a nuestro entender que sirva para que gran parte de los recursos vayan a financiar gastos corrientes. Es la peor combinación que cualquier administrador, ya sea público o privado, debería evitar si quiere seguir siendo solvente y repagar sus deudas. A menos que no le importe.
Por último, creo necesario una nueva ley de responsabilidad fiscal. La Ley de Administración Financiera 24.156 de 1993 define las características y alcances de la deuda pública en la Argentina. La mayoría de los gobiernos provinciales también dictaron leyes similares, pero no se cumplen ni se sanciona a aquel que no la cumple. Esperemos que estos fondos sirvan de alivio a corto plazo, pero que no sirvan para seguir demorando las correcciones fiscales pendientes. Sin crédito externo, el ajuste puede ser muy (o más) cruel, de ahí que el endeudamiento es el mal menor, o al menos amortigua el ajuste. Pero a no dormirse en los laureles. (*) Socio y director de RFT
