El Gobierno se está enfrentando a un difícil dilema. La inflación se aceleró de la mano del reacomodamiento de precios relativos, registrándose el peor cuatrimestre enero-abril desde 2002. Es por ello que la moderación inflacionaria se haya convertido en el principal objetivo a corto plazo. No obstante, el endurecimiento de la política monetaria impacta negativamente sobre el nivel de actividad, repercutiendo a su vez sobre la situación políticosocial, tal como reflejan el creciente temor por el desempleo y el proyecto de ley antidespidos.
Las acciones tomadas por el BCRA están en línea con la construcción de reputación. La presentación del Programa Monetario, la publicación del Informe de Política Monetaria y los comunicados que acompañan a las licitaciones semanales de Lebac son pasos hacia una mayor transparencia y una mejor comunicación, aspectos clave de cualquier esquema exitoso de Metas de Inflación. Al explicitar objetivos, instrumentos, plazos de acción y su propio diagnóstico respecto a la situación en materia de precios, el BCRA reduce la incertidumbre, construye credibilidad y, eventualmente, gana control sobre las expectativas de inflación.
Sin embargo, la política monetaria restrictiva empeora las perspectivas de reactivación económica para los próximos meses. Las tasas de interés elevadas encarecen el financiamiento, restringiendo el consumo y la inversión privada. Ese efecto se ve potenciado por el aumento en el costo de oportunidad del gasto y una caída en el valor actual de los activos utilizados como garantía de préstamos. La suba de la tasa de interés de referencia también afecta la oferta de crédito, desplazando al sector privado por el público (crowding out). Los bancos ven en el BCRA y el Tesoro acreedores virtualmente sin riesgo dispuestos a pagar una buena tasa por hacerse de dinero, lo cual los hace clientes más atractivos que muchas empresas, más allá de que éstas soliciten menos préstamos debido a las condiciones macro.
En este contexto, el BCRA intenta ganar credibilidad. Las presiones para oxigenar la economía se hicieron sentir la semana pasada, a lo que la entidad respondió bajando medio punto la tasa de las Lebac a 35 días. Sin información concluyente respecto al sendero de los precios, el recorte fue leído como un gesto simbólico, sin efecto económico en lo inmediato pero que levantó dudas sobre el compromiso del BCRA por cumplir sus objetivos y mantener su autonomía.
A diferencia de la semana anterior, en la licitación del último martes la entidad mantuvo la tasa de referencia y priorizó la reputación. La postura cautelosa es bienvenida si se tiene en cuenta que la estructura de precios todavía está sintiendo los efectos del cambio de precios relativos (la inflación de abril en CABA da fe de ello) y las expectativas de inflación para los próximos doce meses están por encima de los objetivos declarados (30-36% según UTDT y 33% de acuerdo a Consensus Forecasts). El BCRA confía en que, más temprano que tarde, la inflación comenzará a desacelerarse y las expectativas convergerán hacia la meta pero no parece dispuesto a arriesgar credibilidad antes de tiempo.
A la luz de los hechos, cualquier intento de anticipar la reactivación vendrá por herramientas no monetarias. De los mecanismos de transmisión de la política monetaria, el BCRA manifestó su intención de fortalecer el canal de expectativas, lo cual llevará tiempo y esfuerzo. Sobre todo debido a que se descartaron otras herramientas que podrían facilitar la coordinación, como los acuerdos de precios y salarios. De todas formas, la coyuntura actual deja escaso margen para avanzar con ese tipo de instrumentos, aun si el Gobierno hoy lo deseara. Mientras tanto operarán el canal crediticio y, sobre todo, el cambiario. Dada la falta de muletas que lo ayuden, el BCRA deberá sostener el compromiso con la desinflación vía elevadas tasas de interés, lo cual no es bueno para el nivel de actividad pero (se espera) rendirá frutos eventualmente. Esto explica los intentos del Gobierno por reactivar la economía vía obra pública e incentivos fiscales mientras se espera con ansiedad al segundo semestre. (*) Economista jefe Management & Fit.
