Los mercados financieros y un comienzo turbulento

La moderación en la tasa de crecimiento es considerable pero no debería generar una crisis global

El año no podría haber arrancado de peor manera. Ni los más pesimistas vaticinaban un comienzo tan turbulento. El S&P perdió 9%, Europa (Euro Stoxx 50) 11%, China (CSI 300) 17%, el Bovespa 13% y el Merval 19%. Las commodities se derrumbaron, el petróleo cayó 25% y el cobre 8%. Afortunadamente nuestras commodities lograron desacoplarse del resto. Las monedas de los emergentes se depreciaron debido a que los fondos de inversión comienzan a moverse y se refugian en activos más seguros. Los bancos centrales de los países emergentes consienten la suba de sus monedas para amortiguar el impacto de la caída de las materias primas. Anticipándonos a las conclusiones, podemos prever un 2016 en dos escenarios dispares.

El primero es el escenario caótico. Un mundo parecido al del 2008-2009 cuando estalló la crisis subprime. En este contexto, el mundo entra en recesión producto, principalmente, de un aterrizaje forzado de China. Algunos de los riesgos contingentes en el Gigante asiático, como la explosión de la burbuja crediticia y bursátil o una brusca salida de capitales, produce el desplome de la economía china, las commodities colapsan y los emergentes enfrentan un contexto parecido al 2009, con un comercio internacional paralizado. En este mundo, Estados Unidos deja de crecer y Europa se hunde nuevamente en recesión. Los únicos activos que vale la pena tener son dólares líquidos o títulos de la mayor calidad crediticia y, del resto, mejor salir corriendo.El segundo escenario es un mundo más parecido al 2015, aunque con un desempeño más endeble de las Bolsas debido a que los niveles actuales de valuación serán difíciles de sostener con la compresión de las ganancias corporativas. China continúa creciendo a una tasa más moderada, Estados Unidos sigue cerca de su tasa potencial y Europa persigue su lento camino para salir del estancamiento. Las materias primas se recuperan levemente, salvo algunas excepciones puntuales por temas de sobreoferta. Los emergentes crecen a un ritmo parecido al 2015, con diferentes velocidades cada uno pero sin mayores sobresaltos ni incumplimientos crediticios generalizados, tanto en la deuda soberana como en la privada. Aun si se diera este escenario más optimista, tampoco sería para descorchar champán.

Hay tres grandes factores que marcarán el rumbo del 2016.

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El posible aterrizaje brusco de China y sus consecuencias para el crecimiento global explican gran parte del turbulento comienzo de año. Si bien la moderación en la tasa de crecimiento es considerable, no es algo que deba tomar por sorpresa al mercado. La evidencia empírica muestra (Japón y Corea del Sur, por ejemplo) que cuando las economías se van desarrollando y sus ingresos per capita crecen, la velocidad del crecimiento se reduce. Más aún cuando la primera etapa de expansión está fundamentada en una gran competitividad producto de salarios muy bajos en dólares.

El miedo a China no es por su desaceleración sino por su aterrizaje. Vale la pena leer a Martin Wolf, excelente macroeconomista y conocedor de mercados. Según él, la fuerte corrección del mercado chino desde valuaciones muy elevadas no es la principal amenaza. El mayor peligro viene por el lado de una brusca salida de capitales. Lejos de ser optimista, tampoco vaticina el aterrizaje fuerte vía una crisis de endeudamiento o crediticia. El país viene manejando las dificultades crediticias y cambiarias relativamente bien debido a su poca apertura de capitales y gracias a sus cuantiosas reservas.

Mientras el Gigante asiático sea capaz de estabilizar su tasa de crecimiento, las commodities deberían estar más cerca de los pisos que de los techos y los emergentes podrían continuar creciendo, aunque a un ritmo más moderado en relación a la formidable década pasada. Las recientes estimaciones del FMI y del Banco Mundial dan un crecimiento para el 2016 muy cercano a los niveles del 2015 (levemente por encima del 3%). Si bien es cierto que en los últimos meses todas las estimaciones se corrigen a la baja, tampoco convalidan el escenario caótico.

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El crudo se encuentra en niveles impensados. Hasta hace algunos meses, ni las estimaciones más pesimistas lo ubicaban en los niveles actuales. A la fuerte tendencia bajista del último año y medio, ahora le sumamos el miedo al enfriamiento global, la reaparición de Irán como un fuerte participante en el mercado internacional y el miedo a que la capacidad de almacenamiento se acerque a su límite y se tengan que salir a regalar los inventarios. Obviamente a esto hay que sumarle que en nuestro hipotético escenario de caos, el dólar se fortalecería poniendo aún más presión bajista sobre el crudo. También está el otro escenario, donde el crudo comienza a revertir la tendencia bajista de precios adelantándose el mercado a una menor oferta que, más tarde o más temprano, llegará producto de la caída en la actividad de perforación y exploración de los últimos meses.

Hay otra cuestión muy importante en el mercado de hidrocarburos. Muchas empresas acumulan varios trimestres de resultados negativos, y sobre todo las más pequeñas y apalancadas están teniendo problemas en refinanciar sus deudas a una tasa sostenible. Será clave que los posibles defaults de empresas energéticas no se extiendan más allá del propio sector.

Por último, como muy bien explica Paul Krugman en su blog, una caída del crudo puede resultar expansiva dado que se abaratan los costos de la energía, las empresas mejoran sus márgenes y sube el ingreso disponible de las familias. Pero la actual caída puede provocar eventos crediticios y de liquidez muy dañinos para los productores, y para nada bienvenidos para el resto de la economía.

Los balances y las valuaciones

La caída de las Bolsas a nivel global puede encausarse en dos dinámicas muy distintas. La primera es que estamos empezando una nueva tendencia fuertemente bajista y un escenario parecido al 2009. La velocidad y magnitud de la caída con la que arrancamos el año despertó el fantasma de una nueva crisis cuando recién nos estamos poniendo en pie de la anterior. La segunda perspectiva es que el mercado está corrigiendo una larga y espectacular racha alcista y en el que las Bolsas escalaban mucho más rápido que la economía. Algo hasta deseable si tomamos las altas valuaciones en algunos mercados, como el estadounidense o el chino. Las ganancias corporativas vienen en caída, con lo cual la única forma para corregir las valuaciones, o incluso para mantenerlas, es que los precios bajen.

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2 Comments

  • Juan Sagredo dice:

    Juan José Battaglia: No creo para nada tu pesimista pronóstico para China. Actualmente China superó a los eeuu en su producto bruto global, pasando a ser la primera potencia económica del mundo. La balanza comercial de China es superavitaria y su superavit crece en forma exponencial. Es actualmente el mayor inversor externo del mundo, de lo que se beneficiará Argentina y toda latinoamérica y es lo que tiene furioso a los eeuu, que tiene la mayor deuda pública del mundo y está falto de recursos para modernizar sus FFAA. China tiene los mejores resultados de la prueba PISA, por lo que los británicos lo van a usar como modelo. Basta de fantasías.

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