¿Volatilidad o new normal?

Volvieron las tensiones cambiarias

(Columna de Maximiliano Castillo Carrillo, director de ACM)

En los últimos días se está observando un nuevo evento de volatilidad cambiaria. En efecto, la cotización del dólar informal o blue aumentó 82 centavos (6,5%) desde la semana pasada y cerró el jueves 25 en $13,52/US$, nivel no observado desde fines de enero. Esta escalada contrasta con poco más de tres meses de amesetamiento en los que el precio del blue se ubicó por debajo de los $13/U$S e incluso llegó a un mínimo de $12,4/US$, registro no visto desde julio del año pasado. También el tipo de cambio implícito en el precio de los activos financieros o “contado con liquidación” ganó

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82 centavos (6,9%) y llegó a $12,68/US$, volviendo a los niveles de principios de noviembre, dejando atrás la relativa estabilidad alrededor de los $12/US$ que había mantenido durante buena parte del primer semestre. Con esta suba, la brecha con respecto al tipo de cambio oficial ahora alcanza 49% en el caso del blue y del 40% en el caso del contado con liquidación, diferencias que no se veían desde fines de febrero, en ambos casos.

A corto plazo, algunos factores específicos posiblemente ayuden a explicar el comportamiento observado en los últimos días. Sin profundizar en la fluida dinámica política, parece claro que la visión del mercado hoy es mucho más cautelosa sobre las posibilidades reales de que la nueva administracion introduzca los cambios necesarios al contexto actual de política macroeconómica. Más aún, el cierre de las alianzas electorales y la definición específica de los candidatos presidenciales y del resto de los cargos electivos (e.g. diputados y senadores) parece haber profundizado este cambio de expectativas que ya se venía reflejando desde algunas semanas atrás en el precio de otros activos financieros. Las novedades políticas y los cambios de expectativas resuenan con mayor amplitud sobre el blue, teniendo en cuenta la poca profundidad del mercado informal y la propia respuesta oficial de “ajustar las clavijas”, reacción que termina exacerbando los movimientos de las cotizaciones alternativas.

De todas maneras, el aumento del “contado con liquidación”, que refleja el precio de un mercado formal y con un volumen relevante, es una muestra de que la volatilidad de los últimos días no obedece a las características propias del mercado ilegal. Más allá de que estos elementos no se deben ignorar a la hora de caracterizar la dinámica de corto plazo de las cotizaciones alternativas del dólar oficial, estos movimientos no se explican porque “algunos operan contra la estabilidad económica y entonces agitan el tema del dólar”, como lo expresó el ministro de Economía, quien además manifestó: “(…) A mí me preocupa la gente. Quieren asustar para que se equivoquen”.

En realidad, el elemento central que justifica las crecientes presiones cambiarias son las actuales condiciones macroeconómicas. De hecho, cuando se repasan los principales indicadores macroeconómicos de nuestro país, virtualmente en todos casos los registros son peores a los vigentes en diciembre de 2013, previo a la devaluación de enero de 2014. Por ejemplo, el déficit fiscal acumulado en el último año suma $219.690 millones (4,8% del PIB), cuando en 2013 alcanzaba los $98.178 millones (2,7% del PIB). Una situación similar ocurre con el déficit de cuenta corriente, que se profundizó de US$ 4.635 millones (0,8% del PIB) a US$ 6.041 millones (1,1% del PIB) en los últimos doce meses. Por su parte, la moneda local hoy está más apreciada que a fines de 2013 y el tipo de cambio real multilateral cayó 19%. Las reservas internacionales (netas de préstamos de corto plazo y la deuda “pendiente de pago” por las restricciones legales de la Justicia de EE.UU.), que sumaban aproximadamente US$ 30.600 millones, hoy alcanzan los US$ 27.275 millones.

Más aún, cuando se proyectan estas variables para fin de año, en todos los casos se puede prever un deterioro adicional, elemento que exacerba las conductas preventivas y anticipatorias que impulsan la demanda de cobertura cambiaria.

Sin las expectativas jugando a favor, a corto plazo las autoridades enfrentan un escenario que estacionalmente es más desafiante. En las próximas semanas se reducirá significativamente la oferta de divisas del complejo agroindustrial y se ampliarán las necesidades financieras del Tesoro y, con ello, el financiamiento monetario del creciente déficit fiscal. Mucho más desafiante aún será este escenario cuando se internaliza el calendario electoral y el efecto que irá teniendo sobre las expectativas el constante flujo de noticias políticas que se vayan conociendo.

Sin embargo, el Gobierno podría revertir los movimientos observados en los últimos días utilizando una estrategia similar a la de otros episodios de volatilidad cambiaria, en particular a través de las ventas de dólares a futuro y, fundamentalmente, con mayores controles y regulaciones a los distintos mercados (i.e. represión financiera). De hecho, sólo hace falta revisar lo que ocurrió sobre fines del año pasado, cuando luego de alcanzar una brecha de casi 90% en septiembre, las nuevas autoridades del Banco Central lograron reducir la diferencia entre el dólar oficial y el blue significativamente en los meses siguientes, con una batería de distintas medidas que tuvieron su efecto a corto plazo.

Más allá del eventual “éxito” que puedan tener las autoridades a corto plazo, lo cierto es que los desafíos para los próximos meses y, fundamentalmente, para la próxima administración son cada vez más importantes y los riesgos de un evento de volatilidad cambiaria más intenso que el registrado en la última semana son claramente crecientes.

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